Thursday, February 8, 2018

黃牛經濟學之 當非牟利遇上真茂利 免費早餐: 徐家健

估不到,港人竟會有支持實名制的一日。

欄友梁天卓問港樂應否杜絕久石讓的黃牛?想學炒黃牛的經濟分析,可先重溫張五常多年前一篇文章:「音樂劇的老闆及他們的票房無從判斷誰是本地人,誰是願意出高價的遊客。他們於是一隻眼開一隻眼閉地讓黃牛組織先購入一兩年的門票。

黃牛組織有不同的等級層面,可以鑒辨不同類別的顧客,價格分歧於是出現了。有了這價格分歧的處理,音樂劇的老闆以不分歧的票價出售給黃牛組織,其總收入是會高於不容許這些組織存在的。這是經濟學。相比起來,香港的迪士尼樂園就顯得愚蠢了。幾年前啟業後不久,一些買了門票的國內客不光臨,托黃牛在園外出售。樂園報警,拘捕了一男一女,輿論譁然。蠢到死,出售後容許黃牛轉讓的門票,其原價當然比出售後不容許轉讓的賣得起錢。這也是經濟學。」

是的,經濟學是常識,是常人缺乏的知識。宮崎駿的御用作曲家久石讓來港舉行三場演唱會,門票在開售後極速售罄。之後網上出現過萬元的黃牛飛,不少網民大呻一飛難求,更要求港樂賣票實施實名制。回應網民投訴,港樂譴責黃牛黨剝削了真正想參加音樂會的觀眾享受音樂的權利,亦仿效迪士尼報警備案。我不忍笑港樂愚蠢,更不敢罵網民蠢到死。

容許黃牛轉讓的門票當然比不容許轉讓的賣得起錢,實名制影響的不只是黃牛黨,還有所有預期失誤的消費者,以後買了飛臨時有事不能出席想轉讓,或滿座後臨時想參加音樂會的觀眾享受音樂的權利都被剝削了。

港樂不蠢,作為註冊慈善機構門票是否賣得起錢不是他們首要關心的事。網民更是精過鬼,試問大呻久石讓一飛難求的網民,有幾多是港樂常客?

不要誤會,我不是少看網民的音樂品味,但見網民投訴黃牛同時亦批評港樂向會員預售,以及內部認購的做法。不滿預售給會員,投訴人應該不會是買套票的會員吧。不認同內部認購,投訴人亦應該不同意長期贊助港樂的企業,及個別人士有權優先認購。既非港樂的長期支持者,主張以實名制來損害以後預期失誤的樂迷及贊助單位利益當然是「關人隱士」。

只有我這種不時幫襯的真茂利,才會支持有權內部認購的贊助單位繼續資助港樂以非牟利方式蝕本營運,同時亦歡迎黃牛黨繼續幫手解決我有時無可避免的預期失誤。 

宏觀現象的拼圖遊戲 曾國平 經濟3.0

2018年2月6日

宏觀現象的拼圖遊戲

宏觀經濟學很難,難在世界實在是太複雜,因果關係太糾纏不清了。為便於分析,一般的宏觀研究只處理幾個變量之間的關係(如失業和通脹),再加上與世隔絕的假設(即沒有貿易沒有滙率),邏輯井然,推理嚴謹,只是現實應用起來有點困難。較大型的宏觀模型可以處理很多變量,只是模型一般有大量方程式,不容易搞清楚裏面在搞什麼,更不要說用淺白的方法向大眾解釋了。
情況尷尬,學院內的宏觀經濟學者面對宏觀現象往往不知從何入手,不懂將不同變量的升跌拼砌成一幅完整的圖畫。與此同時,傳媒對這類「應用宏觀經濟學」又有很大需求,結果往往是所問非人,問非所答,無助大眾了解宏觀現象。
美國經濟近年趨勢
就以美國的經濟表現作為例子吧:一)以貿易加權的指數計,美元過去一年下跌了一成;二)美國長債從2016年的歷史低點逐漸回升,累計已升超過一厘;三)根據利率期貨,今年聯儲局大有機會加息兩至三次。三者之間有什麼關係?
滙率和長債都是往前看(forward-looking)的資產價格,上上落落反映的是投資者對未來的看法改變。滙率強弱反映了經濟基本因素,一方面實質經濟表現愈好愈強,一方面通脹愈升(即購買力愈低)愈弱。金融危機後美金反彈急升,皆因經濟活動持續改善,同時未見通脹重臨跡象。長債是將來短債的展望,一直低迷或許是量化寬鬆壓低息口有功,更有可能的解釋是低通脹之下債券相對吸引。
近期的情況有所逆轉。以抗通脹債券(TIPS)價格計算的通脹預期有回升之勢,5年和10年期已在2%左右徘徊。
勞工統計局公布的就業數據亦見工資增幅明顯上揚,通脹似乎在慢慢浮現。滙率強弱跟物價高低是同一回事,量度的都是購買力。縮表以外,長債上升也受短債預期影響(聯儲局跟隨通脹加息),同時又反映了通脹風險溢價上升(inflation risk premium,即買長債承受通脹風險的補償)。
展望今年香港前景
滙率跌長債升,我認為都是通脹(終於)壓力上升的訊號,代表加息會加得更快。
聯繫滙率下港元隨美元轉弱,息口隨美債上升,對香港有什麼影響?香港銀行同業拆息逐漸上升,對樓價是否不利?金管局自金融危機以來收緊樓按,提高壓力測試的結果本應是樓價的利率彈性大大降低,同樣的利率升幅對樓價的影響會比以往細。銀行體系的樓按情況如此,有趣的問題是在銀行體系以外組成的所謂「影子銀行」到底有多大。發展商、財務公司、地產經紀借貸愈來愈進取,如果今年樓按利息上升一兩厘會有什麼效果?
近日傳媒廣泛報道金管局的最新數據,指香港家庭負債一直上升,佔GDP比例在2017年第三季升至接近70%,在過去10年累計升了20%。隨着樓市股市造好,借貸有所增長很正常,只是大家要留意計算這個比例的數據只取自金管局管轄範圍內的「認可機構」(持牌銀行、有限制牌照銀行和接受存款公司),並不包括範圍以外財務公司之類的影子銀行。比例是有點人為地壓低了的。算進影子銀行的貸款的話,負債比例會增加多少?金管局量度得到的這70%負債無疑安全,只是看不到的負債對利率的彈性會大得多。
現實應用中的宏觀經濟學是個拼圖遊戲,企圖在眾多相關的現象中整出完整一致的看法。以上是我的解讀,大家又怎麼看?
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授、城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

港樂應否杜絕 久石讓的黃牛﹖ 免費早餐: 梁天卓

宮崎駿御用作曲家久石讓的演唱會上周在港公開發售,不知是樂迷真的太多,令本身門票已經供不應求,還是香港管弦樂團(港樂)的內部認購扣起太多門票,又還是城市電腦售票網的系統追不上時代(據聞系統只能同時應付二千人購票),演唱會公開發售的門票在15分鐘內極速售罄,有報道指,有樂迷當日上午七時半到門市排隊也無法購票,更有門市「成間舖一張飛都出唔到就sold out了!」

門票在15分鐘內被搶購一空,黃牛待價而沽是常識吧。有報道指,有原價1,000元的門票已被炒至逾1.2萬元。港樂在網上立刻回應網民指,「已立刻和城市售票網匯報各個售票處的黃牛情況及商討對策,嚴厲譴責黃牛黨炒賣,剝削了真正想參加音樂會的觀眾的權利,呼籲市民切勿購買黃牛。」

沒有消費者會為多付了錢而歡天喜地,黃牛黨神憎鬼厭是不難理解的。不過,門票本身供不應求,無論港樂甚或至香港政府如何嚴厲譴責,黃牛都是禁之不絕。再者,除非港樂賣飛的職員與黃牛黨私下串通,真的禁絕黃牛對港樂而言都未必有利。

先說黃牛如何杜絕吧。其實,說難不難,說易其實易如反掌,只要港樂早早把定價提高至1.2萬元,黃牛黨便無利可圖。換個角度看,黃牛黨的出現,其實源於港樂把門票售價約束在市價之下。一個有趣的問題是:為甚麼港樂有錢不賺?

一個可能性是,主辦單位完全低估了久石讓演唱會的需求。港樂不是沒有舉辦演唱會的經驗,事實上,單單是這個季度,港樂將會舉辦超過20個演出。要說港樂完全不知久石讓演唱會的需求強勁是說不過去,起碼它在久石讓演唱會的定價是比其他演唱會高出差不多一倍。

港樂有可能想不到的是,現時的黃牛市價會比港樂的進取定價還要高上十倍。的確,久石讓這種國寶級的作曲家並不是經常來港演出。對於這種非經常性的演出,港樂要準確預測需求,定好市價,令會場內座無虛席並不是易事。於是,把價格調低一點,把填滿會場的重責「外判」到黃牛黨,這其實變相是一種價格分歧。換言之,有黃牛炒賣其實對港樂有利。 

當人人都講 股票心得的時候 免費早餐: 曾國平

話說在大蕭條前夕,某大投資者在街上幫襯擦鞋童。擦到半路中途,投資者恍然大悟,不是發現了張五常教授後來的擦鞋童公司理論,而是聽擦鞋童大談股市貼士覺得唔多對路,預期災難即將發生。有點狗眼看人低的分析是這樣的:受太多股市勝利組的故事啟發,平民百姓股壇初哥入市只是亂買一通,「高位接貨」的結果是大調整即將出現。

歷史上,「擦鞋童理論」的傳說故事是真是假不容易查證;實證上,的確有數據顯示,股市高位回落前寧舍多新手上場;理論上,盲毛投資者跟理性投資者並存的股市模型是熱門題材,相關的泡沫分析佔據了不少學報篇幅。

只可惜,經濟學者講泡沫只能回望過去(also known as馬後炮),展望將來是沒有太大把握的。幾時跌、跌幾多之類的判斷,經濟學者跟財演的表現分別不大。

例如諾貝爾獎得主謝勒每隔三幾個禮拜就話股市隨時大跌,又例如本地專家講樓市崩潰講足十年八年。風雨不改做末日博士,總會有一日講中的。

或曰:只要有恒心,總會跌鑊甘。

短短一年,美國標普升了500點(約20%),更誇張的恒指,升了9,000點(約40%),美國傳媒社會大眾未見為股票著迷,香港早已為股價屢創新高歡喜若狂。大部分香港人此刻關心的,當然不是甚麼DQ候選人,也不是甚麼一地兩檢,甚麼僭建地庫,而是騰訊控股(700)及港交所(388)仲有冇空間為自己增加財富。

講番「擦鞋童理論」的香港應用,近日除了留意到社交媒體上的股票討論明顯增加,又見平日少談投資的專欄博客,忽然分享自己的股票組合,更有趣的莫過於港交所行政總裁李小加,都拍心口講「今次的升市更具持續性及可預見性」、「北水不會集體拋售港股」,叫大家放心買咁話(講開又講,好少聽其他大型交易所的話事人評論股市升跌,公開發言主要都係講講新產品新規則之類)。

不過,正如小友渾水話齋,今次升市由北水主導,香港街頭搵到幾多擦鞋童少年股神都沒有太大意義。就如北面吹來的空氣污染,北面傳來的政策指示,北面沖來的水也是不由自主的「外圍因素」,來就來去就去,香港人只能望天打卦,盡量從中找一點著數積累本錢。 
 

空氣污染的窮富不均 免費早餐: 曾國平

來自香港大學的專家團隊最近發表一項研究,推算全港逾400個地區的空氣污染水平,發現「名列前茅」的主要是較窮地區(如天水圍的公屋),建議政府訂立以市民、地區為本的環保政策,以收窄呼吸新鮮空氣的不公現象。

環境公義(environmental justice)原來是個大題目。在美國,低收入、少數族裔傾向居住在較污染的地區,如堆填區、工廠附近等,呼吸跟有錢人不一樣的空氣、承受跟有錢人不一樣的噪音。污染懸殊的現象,最明顯的解釋當然是錢作怪。健康生命有價,環境好的地區樓價租金自然較高。愈窮愈污染,不必是商家廠主有心毒害窮人,更可能是窮人取捨下的結果。

此外,高污染的廠商多聘請低技術低教育程度勞工,低收入家庭政治力量薄弱,難有效監察污染行為,也是愈窮的住宅區愈污染背後的原因。窮人住在污染地區,不只美國如此,發展中國家的例子多不勝數。

香港的情況卻大有不同。

新界元朗區、北區樓價一向較便宜,皆因往市區路途遙遠,加上九十年代初政府興建大量公屋,當區平均收入自然較低。

猶記得30年前小學雞,對新界偏遠地區的印象是空氣清新一片翠綠。香港窮區高污染的現象,我認為是源自後來的一個「外圍因素」:自從中國加入世貿成為世界工廠,珠江三角洲地區工商業活動發達,造成的空氣污染波及新界元朗區、北區(環保署有研究證實),純粹是地理上的巧合。來自內地的空氣污染愈嚴重,也會拉遠新界元朗區、北區和香港其他地區租金樓價的距離,市民用腳投票,令收入和空氣污染的關係更明顯。

自從內地經濟減速加上環保政策雷厲風行,近十年珠三角出現工廠倒閉潮。

根據環保署的數據,同期香港空氣質素明顯改善,空氣中各種污染物下跌一成以上。同樣的「外圍因素」,我相信十幾年前香港的空氣污染不均比今天要嚴重得多。

一如政治社會現實,空氣污染不均的現象也不由香港人自主!

無可否認,香港人承受內地空氣污染的同時,珠三角地區經濟蓬勃也為香港帶來了巨大好處。之但係前者的成本承擔貧富有別,後者的利益分布又是否一樣?

當持有50隻不能持有的港股 徐家健 經濟3.0

2018年1月30日

當持有50隻不能持有的港股

經濟學相信靈魂可以出賣,市場上沒有什麼股票是不能持有的,關鍵是價錢。古有雷鼎鳴問學者論「叫雞」有何不可?今有「經濟3.0」答學者談「妖股」天公地道。
先來廣告一則,月前我向兩位欄友提議在我們《信報月刊》的專欄製作一個「謎網50指數」,方便計算在不同時候買入以謎網股作為投資組合的回報多少。誰不知未等到文章出版,竟被財經雜誌《港股策略王》捷足先登,早一步發表了「策略王精選謎網指數」。花開兩朵,各表一枝。陳社長教人炒股並無不可,學者分析股市更是天公地道。我們的分析其實有兩大目的:其一,跟「股壇長毛」計計數,計一計他唱淡的命中率是否比國際沽空機構高;其二,幫證監會算算賬,算一算除牌行動對市場造成的影響。
謎網指數令人不再迷茫
賣完廣告賣關子,我們的數據分析顯示在適當時候買入「謎網50投資組合」可以跑贏大市。但什麼時候才是適當呢?2月出版的《信報月刊》自有分曉。要留意,數據分析純屬事後孔明,並非我們的投資建議。這裏,我想向大家介紹一下這事後孔明怎樣幫助我們解答上述兩個金融市場問題。
市場熟悉的沽空報告每次只針對一間上市公司,股壇長毛David Webb的The Enigma Network︰ 50 stocks not to own,卻一次過對50間公司提出指控。有研究分析過美國124宗沽空報告案例,發現報告一出被唱淡的公司股價平均會即時下挫7.5%,之後股價持續下滑至一年後股價總共跌超過四成【註1】!
只要沽空機構不作假,它們是對市場「價格發現」(price discovery)是有貢獻的。然而,股壇長毛發表他的文章至今超過半年,50隻謎網股中竟有8隻股價比以前還要高,當中的前進控股(01499)及銳康藥業(08037)更是升了兩倍。一度令市場迷茫的是,這8間上市公司大部分都曾因被捲入「謎網」而股價急挫。換句話,「謎網50」的命中率似乎不及國際沽空機構,對超過一成半謎網股沒有幫助價格發現之餘反而增加了不必要的價格波動。
由於市場普遍認為,謎網股遭勒令停牌與細價股股災是證監會與股壇長毛裏應外合的行動,分析謎網指數走勢,讓我們更有系統地推算除牌的市場成本。參考美股被除牌對股值影響的經驗,我們先對被停牌公司的市值作出不同假設,然後仿照恒指製作把50隻謎網股以市值加權處理。
隆成金融(01225)是去年6月7日首隻被勒令停牌的謎網股,從【圖】我們可以看到6月時謎網指數在不同假設下大跌約七成半,之後每月都有謎網股停牌,而往後第二、三、四次謎網股停牌後指數都再向下調整,到第五次停牌後指數才回升,我們憑此可以估算出除牌對破壞謎網股股值造成的市場成本。
從證交會錯誤中學習
類似研究在美國引起過不少政策討論,幾年前一篇叫Down and Out in the Stock Market︰The Law and Economics of the Delisting Process的學術論文,便發現美國股票市場即使有「粉紙交易系統」(Pink Sheets)等場外交易市場讓被除牌的公司進行交易,除牌的市場成本仍然非同小可:平均來說,被除牌公司股值大跌一半、買賣差價百分比大升三倍、股價波幅亦增加接近一倍【註2】。原來美國三大交易所在1995至2005年間共有9000多間上市公司被除牌,當中不少更是非自願的。
研究指被勒令除牌最常見的理由,是股價跌穿規定的最低股價(另一常見理由是市值跌穿規定的最低標準)。除牌的市場成本不菲,其中一個原因是除牌往往出乎市場意料之外。以跌穿最低股價的規定為例,違反這上市規定的公司可以一日內被勒令除牌,亦可以大半年後才被勒令除牌。市場對除牌決定無所適從,是除牌消息公布令股價大跌的原因之一。
從2002年仙股事件到最近打擊所謂「殭屍股」(如中國生物資源(08129)),香港可謂好學唔學,每次有公司被勒令停牌甚至除牌,證監會都聲稱符合公眾之利益,代表金融服務業界議員更以為設「逃生板」便可保障小股東利益。然而,除牌對股值的破壞我們有數得計,我卻從未見過證監提供任何數據支持除牌符合公眾利益。其實只要張華峰議員對美股有點認識,他應該知道「逃生板」或其他場外交易市場對小股東利益的保障根本非常有限。
今天,學界普遍認為因股價或市值低於標準一刀切除牌的做法不合時宜,除非涉及欺詐,經濟問題應以經濟方法處理,例如規模效應導致為市值較低的公司提供上市地位的平均成本較高,上調它們的上市年費便可。而當情況涉及欺詐,監管機構亦有必要讓市場清楚除牌程序,避免市場揣測除牌陸續有來。可能是不見棺材不流眼淚吧,即使在美國小股東要向監管不力的美國證交會(SEC)追討損失也不容易,但自2011年一宗司法覆核訴訟後,敗訴的證交會以後再不可輕易順口開河,監管金融市場要算算成本效益。香港的證監會左一句「符合公眾之利益」右一句「保障潛在投資者的利益」,為什麼從來無人敢質疑這些利益究竟值多少?
註1︰ Ljungqvist, Alexander and Wenlan Qian. How Constraining Are Limits to Arbitrage ? Review of Financial Studies, 29(8), August 2016 : 1975–2028.
註2︰ Macey, Jonathan, Maureen O'Hara, and David Pompilio, Down and Out in the Stock Market : The Law and Economics of the Delisting Process, Journal of Law and Economics 51(4), November 2008 : 683-713.
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

政府庫房產權誰屬﹖ 免費早餐: 梁天卓

今日,在財爺發表新一份財政預算案之前,社會上終於有不少聲音希望政府派錢。說「終於」,是因為幾年來我和兩位欄友以及五隻手指數得晒的同道好友已為此寫下過萬字。《免費早餐》這個專欄可以算是成功爭取了民意轉向吧?當然,立法會內不少應該代表民意的議員仍然反對派錢。另外,執筆之時,我還未知道財爺會否順從民意「開倉濟民」。

既然已寫下過萬字,我就不再重複為何我和兩位欄友會贊成全民派錢。我今日想說的是,既然派錢是好,為何政府和有些政客仍然對直接派錢有所保留﹖

要問的是:政府庫房裡的盈餘的產權到底屬於誰﹖理想地看,阿公的錢當然是大家的啦。不過,正如蒼老師都已被私有化,認為庫房的錢是屬於大家的,又真是太過理想化。現實是,庫房裡盈餘的產權不清,利益團體的尋租行為不能避免。

這類尋租行為又可分為兩種。一種是明刀明槍的;另一種是不明不白的。

所謂明刀明槍,是指政客們爭取選民支持,要求政府在「開倉濟民」時,向他們的選民界別多作分配。

就以派糖為例,它與直接派錢的財富再分配效果其實大有分別。後者人人有份,永不落空;前者名為濟貧,實益中產。

幾年前我計過,把退稅及其他派糖措施加起來,受惠派糖的不只是中產,更是收入在最高10%的中上產。有政客的選民基本盤是中上產,當然亦有「代表」基層利益的政客會要求集中協助沒有資產的市民,包括向輪候公屋超過3年的市民派發津貼、公屋免租及增加交通補貼等。更不消說的是,這類又要申請又要填表的津貼補貼對「地區工作紮實」的政客自是百利而無一害。

至於甚麼是不明不白的尋租行為呢?舉個例,有政客支持政府多作基建。表面上基建(如高鐵)可帶來界外效益(如減少交通時間),人人受惠,不過,講效益之餘,我們還要計成本,兩位欄友及坊間不少人已為此算過帳,指出即使在不超支的情況下,高鐵及很多其他基建其實並不化算。翻查政府基本工程儲備基金的數據,在2012年以前,政府每年基建支出約每年200億元,近年已升至1,200億元一年,未來6年政府預算基建總支出更高達7,500億元!這還未計算已成為新常態的超支再超支。

有些政客為何仍然繼續支持同一時間興建大量基建?一個可能是他們理解能力有限,不明白當中的成本效益計算;另一個可能是我理解能力有限,不明白他們背後的政治利益計算。

逾半市民撐重建你屋企做公屋 免費早餐: 曾國平

民主黨在早前展開語音調查,收集了過千名市民對於改劃粉嶺哥爾夫球場的意見。結果顯示,有近九成受訪者未曾使用粉嶺哥爾夫球場的設施,有過半的受訪者認為,粉嶺哥爾夫球場應改劃為「公營房屋」。調查結果清楚,「對於收回粉嶺哥爾夫球場不存懸念」。

若能籌集足夠研究資金,我亦計劃在短期內展開語音調查,收集市民對於改劃郊野公園的意見。我預期結果會顯示,有近九成受訪者未曾到過某個郊野公園,有過半市民認為某個郊野公園應改劃為「公營房屋」。

其他計劃中的類似調查,包括公私立醫院、藝術館博物館、公園泳池、政府總部以及你屋企,我有信心絕大部分的市民未曾使用過有關設施或到訪過你屋企,而大部分市民都樂見其改劃為「公營房屋」,一律不存懸念。若干個民意調查以後,香港公屋供應必定大幅增加,房屋問題亦會得到圓滿解決。

本欄讀者有一定質素,不會把以上的「政策研究」當真吧?

是的,經濟學者一向懷疑民意調查。不是完全否定(欄友梁天卓就用調查做過精彩的研究,調查對選舉投票結果也有一定預測能力),只是要設計得好實在難。亂問亂答一通的調查,結果往往反映不了甚麼,根據調查制定社會經濟政策更誤導。

除了問卷用語可以影響結果,除了被訪者口講口賠,以民意調查施政的問題是多數人支持的東西不一定值得做。拆高爾夫球場起公屋多人讚好,但其實拆好多東西起公屋民意都會大力支持。你做一個調查拆呢樣,我做一個調查拆嗰樣,誰也說服不了誰。一人一票或可選出理想候選人,但以一人一票決定政策就大有問題。一塊地最值得興建甚麼,講到最後都是成本與效益的計算:為輪候公屋的一眾市民增加多一點供應有價值,為少數人提供娛樂或傾生意的地方也有價值,問題是邊際上哪一樣較高。同樣道理,郊野公園與公屋之間的取捨,取決於邊際上的價值,不是非黑即白一點也不能動。

不過,又難怪香港人對民意調查情有獨鍾。原本有根有據的成本效益分析,經過政府專家高鐵、三跑等顧問報告,幾十年幾百億吹到天花龍鳳,公信力破壞得七七八八,到頭來還是民意壓力最實在最易明,人多勢眾勝過實證為本。

應用練習題:有大學專家發現四成家長認為一般香港青少年的道德水平偏低。你認為偏低的其實是甚麼?

成功爭取柴油車替代電動車 免費早餐: 徐家健

財政司長陳茂波不久前在他的網誌呼籲:歡迎大家繼續向我們提供寶貴意見,讓2018/19年度財政預算案能更貼近社會需要。

財爺萬稅萬稅慢慢說。應財爺呼籲,今天我便有話慢慢說,務求說服他不要萬稅再萬稅。首先我們要知道,撇除斂財自肥,政府抽稅目的應該只有兩個,一是應付對社會有益的公共開支,一是糾正某些對社會有害的市場行為。

正如財爺在網誌透露,預計今年財政年度最終錄得的財政盈餘會相當高。不要誤會,我不是要重複講了多年的派錢經濟學,強調結構性財政盈餘只想提醒大家,應付對社會有益的公共開支不是今天加稅的藉口。假如今年預算案有任何加稅措施,唯一目的只應該是糾正某些對社會有害的市場行為。

又假如目前向某些消費品抽稅根本無助糾正市場有害行為,甚至反而抽稅對社會有害的話,更貼近社會需要的做法就是馬上減稅,減少因抽稅而對社會造成的傷害。

有話慢慢說,就由經濟學的ABC「需求定律」說起。需求定律,就是價格上升,需求量一定下降。由此推論,加煙稅就會減少因吸煙對社會造成的壞影響?加電動車首次登記稅就會減少交通擠塞?錯!價格上升,在收入不變的情況下,負擔得起的消費選擇隨之減少,因實質購買力減少而導致需求量下降,這叫「收入效應」。

更重要的是,當價格上升,即使購買力不變,消費者仍會想盡辦法找尋替代品,而替代品愈吸引,因價格上升,需求量下降的幅度便亦愈大,這叫「替代效應」。有話要慢說,因為根據需求定律,加稅的經濟含意是這樣:一方面,因稅率增加而價格上升的物品需求量會下降;另一方面,因稅率增加而價格上升會導致其替代品需求量上升。這兩種消費一降一升,對社會有益還是有害?

加煙稅刺激私煙需求,本地反煙團體常以欠官方數據為由年年建議加煙稅。多得運輸署,我們有數據分析增加電動車首次登記稅對市場的影響。加稅後,由2017年4月至10月,半年間電動車登記總數上升了不到0.3%,比一年前的30%暴跌百倍。

不要忘記,政府當初是以「過往幾年私家車數目的快速增長已導致交通擠塞日益嚴重」為由加稅的。事與願違,同期私家車登記總數上升了1.3%,比一年前的增幅有多冇少。取替電動車登記總數持續向上的是柴油車,半年間上升了三成。原來,去年預算案財爺替關心香港空氣質素的朋友成功爭取了一樣東西,就是柴油私家車數目追過了電動私家車數目。 
 

樓市股市百年比併 曾國平 經濟3.0

2018年1月23日

樓市股市百年比併

朋友Econ記者喜歡跟進學術界的最新發展,掌握的消息往往比我還要快要多,是香港傳媒中的異類。他最近開始為《信報月刊》供稿,對經濟學研究有興趣的朋友要留意。
朋友又有新料:上個月一篇頗受注目的學術長文(註),分析了十幾個發達國家過去百多年的資產回報,發現之一為樓市的回報比得上股市兼且波動較少。買樓致富,原來是普世價值?
計算比較有困難
研究翻查歷史計算的,是投資的收入(如股息、租金)以及資產價格本身的變化(如股價、樓價),兩者相加就是資產回報。數據所限,研究只考慮股票、房屋、低風險的短期和長期債券(如定期存款、同業拆息、國債等),所以研究標題中的「所有東西」(everything)其實有點誤導:在對高技術勞工的需求增長下,人力資本回報吸引,大學教育每年平均回報是雙位數字。人力資本佔的資產比例,不會比股樓等資產低。當然了,回首過去百年,人力資本數據不足是一個大問題。除了某些大上大落的行業(如演員),一般人的人力資本回報表現跟債券等投資的回報波幅相似,名義上的銀碼相對穩定,只有遇上明顯的通脹通縮時波動較大。
研究的另一遺漏是傳統定義下的資本,如機器、廠房、工具、鐵路等等。對的,這些資本的重要性今天已大大下降,但在研究範圍內的十九世紀末和二十世紀初卻是重要的投資對象。
百多年來表現最優秀的是房屋,平均實質回報每年超過7%,與股票回報相若,但波幅低一截。債券回報的波幅跟房屋相近,但低得多。只看二戰後表現,房屋的回報更出眾。
研究做得仔細,將持有房屋牽涉的種種費用(物業稅、維修保養、經紀費用等)都計算在內,可是仍有兩個重要因素沒算進去。物業的流動性(liquidity)低,交易不夠股票債券一般靈活,買賣雙方配對需時,現金到手以星期計,只看長期回報掩蓋了房屋轉身慢的缺點。
此外,有異於股票可以跟隨大市買入指數基金,房屋的平均「大市」可以誤導,尤其是美國這種區域之間有極大分別的國家。亞馬遜在附近興建總部,樓價租金同時上漲;地區政府規劃政策,也決定了樓價增幅;金融危機時美國某些地區的災難式下跌,在全國的樓價指數是看不出來的。
香港情況誰勝負
香港的情況又如何?時間資源所限,我只找到1986年以來的恒生指數,股價每年平均實質變化為3.5%(平均差為29.3%)。沒有數據在手,粗略估計股息回報有3%,加起來股票實質回報約為6.5%。
這個回報吸引嗎?我利用差餉物業估價署的平均樓價和租金數據,算出1986年以來九龍區C型普通住宅(70至99.9平方米,其他面積的住宅結果大致一樣)的實質回報為10.4%(平均差為16.7%)。就算扣除維修買賣等的費用,房屋的回報相信也比股票吸引,波幅也低得多。香港的經驗,似乎跟研究的結論吻合。
買樓又好,買股又好,平均每年的實質回報皆可觀(每年回報10.4%,30年後財富上升19.5倍;每年回報6.5%,30年後財富上升6.6倍)。將錢拿去作市場需求大的知識投資,撇除學習過程中的快樂或痛苦,實質回報也不會遜色。這項研究對香港人最大的啟示,是私人投資的回報不容忽視,政府花錢花得其所的門檻其實相當高。
新一年《財政預算案》即將公布,如無意外政府又會有千億盈餘,如無意外是政府儲備又會破紀錄。政府支出的回報有幾高?高鐵的經驗不是個別例子,政府愈多錢愈身痕的經驗規律下,亂花錢興建大白象是個明顯趨勢。還富於民的有力理由,就是政府投資回報愈來愈低,讓錢回到市民手裏反而有可觀投資增長。
註:Òscar Jordà, Katharina Knoll, Dmitry Kuvshinov, Moritz Schularick, Alan Taylor(December, 2017)︰「The Rate of Return on Everything, 1870–2015」Federal Reserve Bank Of San Francisco Working Paper Series 2017-25.
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

房署外判清潔 有沒有圍標﹖ 免費早餐: 梁天卓

高斯曾說過對競爭法感到疲倦,因為如果企業定價高便是壟斷,太低就是以本傷人(Predatory Pricing)。不變呢?那就一定是合謀壟斷。無論如何總會有辦法令你墮入法網。這不是說以上的反競爭行為從沒有發生過,只是執法者或學者專家要證明有關行為不能只看表面。
 
工黨最近調查發現,房署直接管理屋邨外判清潔商交替中標情況嚴重(即表面上清潔合約到期後,轉換了外判商,但實際上是由同一集團內的關聯公司互相易手)。其中該政黨稱之為「三大家族」,所持有的7間外判商,在過去兩年間包攬3.6億元清潔服務合約,佔市場七成之多。

「三大家族」有沒有圍標?表面上,交替中標的確十分有嫌疑。不過,理論上,即使在競爭之下交替中標的情況亦有可能出現。

早前房委會投標小組主席張達棠回應事件時表示,現時投標制度行之有效,並不存在重大漏洞,「睇唔到有左手交右手呢個情況」。張達棠更透露,翻查過去房署外判清潔合約招標紀錄,絕大部分合約都有超過10間承辦商參與投標,競爭激烈,圍標機會很小。

在法律上如何才算是「左手交右手」張達棠主席應該知道得比我多。不過,多承建商參與投標,是否就代表沒有圍標?

表面上,競爭程度與參與投標的承建商數目應該成一定正比。不過,過往不少案例都發現幾間承建商可以互相秘密協議,內定中標者,再一起以高價投標(亦即所謂的陪標),以營造競爭激烈的盛況。

我早前分析過傳真社有關屋苑大維修投標數據,發現在2012年底政府推行強制驗樓以後屋苑大維修的中標價大幅上升。但即使在強制驗樓實施後,每單大維修都維持平均有10間或8間承建商參與投標。

回到主題,到底房署外判清潔有沒有圍標?沒有數據在手,我其實沒有答案。但如果你是工黨、競委會甚或至是對此問題有興趣的朋友,一個方向是將這批房署管理的清潔外判中標價,與其他沒有圍標嫌疑的投標(例如是私人市場內的清潔外判)相比較,看看前者是否比後者不合理地高。 

以包容態度看待高鐵票價 免費早餐: 曾國平

回想高鐵爭議當年,我有兩大疑惑。

一,高鐵直接效益來自節省時間,時間成本的計算來自多年前一項交通調查。

問題是搭公交跟駕車不同,乘客不會呆等呆坐,可以玩手機覆電郵,可以用電腦寫專欄,總有辦法打發時間。幾百億的時間成本計算到底有多可靠?後來的發展,是節省時間不再是主要賣點,高鐵更會為香港帶來「無限商機」等間接效益,製造的「乘數效應」遠超高鐵成本。難以量化,點同你拗?

二,時間就是金錢,買車票也要付出金錢。高鐵效益估算假設票價跟其他交通工具相近,預計有大量乘客轉乘高鐵。

萬一票價遠比預計的高,高鐵的效益會下跌多少?奇怪的,政府提交的報告未見提及,支持高鐵的分析中也未曾考慮。當年美國左翼英雄Ralph Nader寫了一本《Dangerous at Any Speed》,難道今天香港的高鐵是Beneficial at Any Price?

當年的疑惑,今天終於有機會被驗證:香港政府終於與中國鐵路總公司就高鐵票價達成基本共識,到福田票價為80元,到廣州南260元,比預計票價高好幾成。

一直堅持關注高鐵的一地兩檢關注組成員梁啟智認為,政府計算的甚麼乘客量、回報率等已完全無效,可以捨棄。

棄之不用,講得太盡。政府教我們要包容政府,我就用最包容的角度看待高鐵票價吧。歸根究柢,這是一個需求彈性的問題。政府最新預測,高鐵平均每年可節省3,900萬小時,且當這個數字準確無誤,票價增加五成,節省的時間會因而下降多少?原本官方算出直接經濟效益為900億元,比興建成本的844億元高。要維持高鐵值得興建的結論,直接經濟效益最多只能下跌6%,需求彈性要低至0.1左右才能成事(這是粗略估計,詳細計算就有勞梁啟智等各方專家了)。需求彈性0.1的意思,是高鐵價格每上升某個百分比,你的需求量只下降其十分一。

同樣道理,要有可觀的「無限商機」,乘客總不能因票價高而大跌,需求不可以太有彈性。

政府專家要證明的,是在多種交通替代品的競爭之下,高鐵的需求彈性依然極低。一個很包容的解釋,是絕大部分的乘客皆為「高端人口」,偏好比較舒適的高鐵,寧願買貴票也不願轉用傳統交通工具。若果認為這個假設難以成立,政府仍可採用一個比較進取的解決方法:只容許搭高鐵或行路上落廣州。 
 

主場效應值幾錢﹖ 免費早餐: 梁天卓

港超聯班霸傑志上周重金禮聘前世界盃金球獎得主科蘭來港助陣打亞冠,成績如何要打過先知,不過,傑志此舉卻肯定有先聲奪人的效果,除了科蘭獲聘的消息連續幾日搶了體育版的頭條之餘,早幾日的港超聯賽事更引來3,200名球迷入場(雖然他作為後備上陣僅6分鐘)。

傑志亦乘勢公布,港超聯和亞冠主場賽事的門票將加價至150元和300元,金額絕對是冠絕全港。 

有球迷認為,300元睇世盃金球獎得主是物有所值,有的則認為,幾百蚊睇港超球隊太貴。到底傑志的新票價是平是貴,還需要看到時賽事的入場人數是多是少,才可知曉。

不過,有球迷會問:傑志何不將主場賽事大平賣,多吸引球迷入場,增加主場氣勢,從而在港超和亞冠打出好成績?

上星期,我提到曼城隊長高柏尼利用「公餘時間」寫了一篇MBA論文,指現在英超球隊的電視轉播收入愈來愈高,門票收入對球會愈來愈不重要,英超球隊應該降低主場門票,加強主場效應,以提升成績和電視轉播收入。

我不是說高柏尼不聰明(事實上,依據他的場上表現,他的足球智慧絕對不低),不過,很難想像英超球隊的CEO們沒有想過這條絕世好橋。 

英超的主場效應的確不小。高柏尼訪問了25位同在英超揾食的波友,以「證實」主場效應的確存在,我當然沒有在英超揾食的朋友可以訪問,不過,只要隨便上網便可以找到英超,以至整個英國各級別聯賽球隊的主客成績,我下載數據分析後,發現在最近十幾年裡,英超(以及英格蘭頭4級的聯賽)的主場效應絕對不低,球隊主場的成績平均要比作客高接近20%。 

為了滿足自己的好奇心,我在網上找到英格蘭和蘇格蘭9個聯賽的球會近年各類球票(季票、單場主場和單場客場)的價錢,我發現英超球隊的CEO可能早已實行高柏尼的想法。

根據我簡單的回歸分析,主場優勢較明顯的球會在單場主場賽事中,會收取較平的最低票價(對沒有錢但「聲大夾惡」的球迷尤其吸引),這現象在近年英超球會中尤其明顯。有趣的是,這些主場優勢明顯的球會在客場賽事中並沒有提供特別優惠。 

我不認識傑志班主伍健先生,不知道傑志在亞冠比賽有沒有電視轉播收入(即使有都肯定比不上英超),但以我所知,起碼在幾年前,港超聯球會要為聯賽的電視轉播夾錢。由是觀之,傑志在重金禮聘科蘭後,如不在門票加價,實在難以回本。

分配股東利益非證監使命 徐家健 經濟3.0

2018年1月16日

分配股東利益非證監使命

證監會的使命是什麼?根據證監會提供的資料:證監會作為國際金融中心的金融監管機構,一直致力加強和維護香港證券及期貨市場的廉潔穩健,從而令投資者和業界的利益得到保障。
只是如何平衡投資者與業界的利益呢?要同時保障投資者和業界的利益已經不易,原來證監會企業融資部高級總監戴霖曾表示,證監會要求多間公司停牌目的是為更好地保障潛在投資者。
是的,我認為證監會近年採取的前置式監管,可能已違反了其作為監管機構保障投資者利益的使命,但問題還不止於此。
即使不理業界死活,假若現有投資者和潛在投資者出現利益衝突怎麼辦?戴霖的答案是,執法時毋須對投資者作出賠償。言下之意,保障潛在投資者時現有投資者可隨便犧牲!
忽然除牌犧牲現有投資者
不要誤會,證監會一致地依法辦事我是沒有異議的。問題是,當一間上市公司因業務或資產不足夠營運而被要求進入除牌程序消息一出,為什麼股價可以一下子暴跌超過七成呢?
金融學上的「有效市場假說」(Efficient Market Hypothesis)最重要的一個經濟含意,是指股價充分反映市場訊息。去年10月,我曾在本欄發表文章《當非理性除牌遇上技術性調整》,引用華多利(01139)遭除牌的例子去說明,「凡理性地以客觀準則除牌,當相關資訊在市場一向流通,而除牌消息令股價大跌,我認為都是反映了執行除牌政策時出了問題,導致市場即使沒有反應過敏,股價卻因規管不力而波幅過大。」
規管不力,是因為一間上市公司的業務或資產是否足夠營運,在條例清晰披露足夠的情況下不應該突然成為大新聞。
除牌消息導致股價大跌,一是上市公司一直會計造假誤導市場,否則就是監管機構一直有法不依(或條例不清晰)誤導市場。當天,我着眼的是股價因規管不力而波幅過大,這是破壞市場效率的問題。今日,我強調的是股價因規管不力而股東受害,這是改變收入分配的問題。
股東利益暴損全仗監管機構一念之間。在欠缺客觀除牌準則的情況下,監管機構何時喜歡怎樣分配現有股東和潛在股東的利益可謂悉隨尊便。換句話,忽然除牌是監管機構把現有股東利益任意分配給潛在股東。
忽然同股不同權犧牲個別投資者
另一個近期傳媒關注的案例,是所謂的「康宏爭奪戰」。康宏(01019)捲入廉政風暴之後不久,11月初《信報》以〈康宏爆董事局爭奪戰,股價曾飆28%〉為題報道「深圳幫」的郭曉群要求召開股東特別大會罷免8名董事,當中包括前主要股東曹貴子和「台灣幫」代表吳榮輝等。
在股東特別大會舉行前10天左右,《信報》再以〈申禁制郭曉群陳佩雄投票權〉為題報道康宏管理層要求法院頒布郭曉群及陳佩雄取得的股份轉讓為無效,理據是郭與陳以協調方式從曹貴子及其關聯人士取得公司股份。在差不多同一時間,康宏再向專業保險經紀協會提交資料,使該會宣布關注持牌中介公司的行政總裁、董事、控股股東等實際控制人是否適合人選。
到了股東特別大會主席在會上裁定郭氏持股無效,這邊廂有〈郭曉群代表:判投票無效是未審先判〉,那邊廂有〈康宏主席:排除有疑問股東投票〉。兩篇報道反映「深圳幫」與「台灣幫」各為其主,孰是孰非法院最終會有判決。
這裏值得留意的,我認為是《信報》引述康宏主席陳志宏回應代表郭曉群的律師的言論:「他稱自己衡量過近期發生的所有事件、包括已在高等法院立案的案件等,『對於某些股東所持有的股票有一些瑕疵、有疑問』,陳引用公司章程第74條,以及參考法律團隊和監管機構意見後,將『到現在為止有疑問的股票』排除投票、提出撤銷。」問題來了,在法院未作出裁決前,代表「台灣幫」的主席所說的「監管機構意見」是什麼意見呢?
至今,監管機構還未有向市場澄清「監管機構意見」究竟是什麼。但這意見的客觀效果,是多年來反對同股不同權的監管機構忽然同股不同權,把某些股東利益任意分配給其他股東。
證監宜提高執法透明度
監管經濟學有著名的「規管俘虜」(Regulatory Capture)理論,去質疑監管機構實際執法與其冠冕堂皇的使命是否一致。分配股東利益,顯然與「令投資者和業界的利益得到保障」不符。篇幅有限,有機會再向大家分析金融監管機構分配股東利益的利弊。最後我想指出,即使純粹從成本效益分析(Cost and Benefit Analysis)角度出發,監管機構在分配股東利益時亦至少要算算犧牲某些股東的利益來成全其他股東的利益是否值得。
我曾在本欄質疑證監會對員工買賣股票時有關內幕交易的守則,證監會至今仍未回應。不知向誰問責的監管機構,違反監管使命而自行決定如何分配股東利益。有權在手的監管者,是時候好好反省怎樣提高執法透明度,讓投資者和業界對香港金融市場重拾信心。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

僭建逐呎收錢 分派市民 免費早餐: 曾國平

新上任律政司僭建事件,是包容是包庇,相關的政治法律評論如排山倒海,不用我多說甚麼了。

今日想有點新意,從經濟學角度看看僭建這個普遍現象。

僭建有供有求。供應,從現有房屋供應衍生出來,上有天台屋,下有地庫,屋內又有拆牆打通單位之類。

需求就更明顯了,不增加面積的僭建是為美觀為方便,增加面積在萬元呎價的今天就尤其珍貴。

合法的加建和改動工程申請過程漫長而複雜(相信成功申請不容易),於是僭建成為主流:80萬,除了是傳說中的公屋封頂數字,也是屋宇署曾經估計的僭建物數目,要超過100年才能全部拆清。

僭建物有市場價值,增加面積的僭建是房屋供應一部分,政府再花公帑拆掉僭建物,加起來就是破壞財富兼浪費資源。

只要不是會造成「界外效應」、影響隔籬鄰舍第三方安全的僭建,最符合經濟效益的處理,是任由其興建和保留。退而求其次的做法,就是政府以慢動作拆清僭建物。

不過,以僭建為樓宇增值的機會不是人人平等(據聞屋宇署處理個案的速度效率也不人人平等)。

我花400萬元,買入一個400方呎私樓單位,僭建的空間有限,未能「上下其手」;你花4,000萬元,買入一間3,000方呎的獨立屋,僭建的選擇就多了。

僭建及僭建潛力的價值反映在呎價之上,造成的效果是富者愈富,普通人買的1方呎跟有錢人的1方呎不是同一回事。沒有物業在手的,就連分一點甜頭的機會都沒有了。

從貧富不均的角度看,清拆僭建是我冇,人都要冇的「魚蛋論」處理方式。兼顧經濟效益和貧富不均的做法(隔籬欄的周顯提出過類似建議),是容許不影響他人的僭建物,以補地價合法化(亦即變相放寬現有的加建和改動工程申請),給監管當局揭發的則根據面積計算罰款,最後將收入向全港分派。
不用全部拆清,屋宇署的處理速度也會加快,假設每年處理1萬宗僭建個案,保守估計,平均有100方呎的僭建要補地價或罰款,以1萬元每1方呎計,加起來就是每年100億元的政府收入。

700萬港人每人分到千幾元,條氣應該會順過聽班權貴講,自己點樣太忙,唔記得,亦實際過班政客扮憤怒,小罵大幫忙。

Monday, January 15, 2018

曼城高柏尼亦有讀《經濟解釋》 免費早餐: 梁天卓

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曼城高柏尼亦有讀《經濟解釋》
2018-01-12
有讀過張五常教授的作品的讀者都知道,大教授的「粉絲」除了是一眾經過高考經濟科洗禮的芸芸考生之外,亦包括彭勵治、高斯和佛利民等政要中人和學界男神。前者我作為前考生算是有些親身經驗,後者我則直接間接聽過不少前輩述說大教授的風采。想不到的是大教授的影響力無遠弗屆,連在英超班霸踢波揾食的甘賓尼都受其影響?
大教授對我等後輩的其中一個最大影響是示範了如何可以將價格理論靈活運用。市價引導資源的使用,這在一般入門經濟學的教科書內會提到,大教授的教授艾智仁曾提出市價亦是作為斷定誰勝誰負的準則這觀點,大教授則再進一步指出由於訊息費用不是零,市價原來可以誤導。
在《經濟解釋》談造價的行為時,他提過演唱會的例子:「好些時,熱門的新潮歌星或樂隊喜歡以『供不應求』之低門票價,鼓勵歌迷露宿街頭輪購,場場如是,其勢可觀。問題是,這些熱門歌星大可加價而還場場爆滿,為甚麼要擾亂社會秩序呢?我認為除了造勢外,熱門的新潮演唱聽眾也是演員。主事者希望聽眾在場內瘋狂,大哭尖叫,不僅增加場內氣氛,而且增加電視傳播時的號召力。大哭尖叫的聽眾,通常是願意在街頭露宿的青年。這樣,以『供不應求』之價鼓勵露宿輪票,是選擇聽眾的好辦法。」
好了,究竟將價格理論運用得出神入化的大教授與踢波時虎虎生威的高柏尼有何關係呢?話說小友ECON記者找到高柏尼做訪問,訪問中近年傷多過踢的他透露在曼城商學院讀了一個MBA,還寫了一篇論文,論文裡的觀點與大教授可說是所見略同。
高柏尼先訪問25位同在英超踢波的波友,「發現」球員在主場迎戰敵隊時的發揮都零舍醒神,於是「證實」主場威力是真有其事。
他之後再進一步問:現在電視轉播權往往以天價成交,現場入場的門票收入佔球會收入愈來愈少,球會是否應該降低門票價錢,吸引熱血但無錢的球迷「在場內瘋狂,大哭尖叫」,增加球隊主場威力,從而提升聯賽盃賽成績,以增加球會獎金及電視轉播收入﹖
高柏尼的論文甚有創意,但不是沒有漏洞。只訪問25位英超波友來「證實」當然有點兒戲,另外不少英超球賽早已高朋滿座,這是否代表和球會早已進行如此「造價」行為?(BBC之前便報道英超球會的票價其實已3年沒有上升。)當然,他作為一個「半工讀」學生,寫出這樣的論文合格有餘。
如果你是本科或正在攻讀碩士的同學,對此題目有興趣而又能找到相關球賽的數據(應不是難事)和門票價格的數據(可能要花點功夫),這也是一個有趣的研究題目。

相互持股: 圍標又謎網? 免費早餐: 徐家健

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相互持股: 圍標又謎網?
2018-01-10
關於炒股謎網,大大話話寫了過萬字。50隻「妖股」背後有多少個「老千」,至今都是未審先判的一地花生,只有這些公司的大小股東因被唱淡甚至停牌而導致損失是真金白銀。謎網50開宗明義:Sometimes, a picture is really all you need to know why you should not invest in a company, or in this case, 50 HK-listed companies in what we will call the “Enigma Network.”以為有圖有真相?所謂真相,原來只係話50隻股票當中一些是泡沫、一些收過證監會警告股權過度集中,之所以組成「謎網」關鍵是這些公司曾相互持股。
到最近,準備參選立法會補選的張秀賢提出「圍標謎網」。圍標又謎網?原來,追蹤了本港圍標謎團半年後,他指出有一個或多個相關的公司控制著整個網絡。例如,景林邨的前管理公司高耀物業管理,於管理景林邨期間為經一中間公司嘉得利物業管理有限公司由兆德萬聯國際公司持有,兆德萬聯國際公司則持有55%兆德投資股份,而兆德投資曾經擁有景林邨現管理公司九源物業顧問的股份等等。
股壇長毛不滿的,是相互持股有可能方便這些股東一致行動而作出對其他小股東不利的商業決定。而張秀賢擔心的,是有「政商黑圍標王國」參與圍標損害居民利益。批評過證監會與股壇長毛「裡應外合」帶來種種潛在利益衝突甚至內幕交易的問題,卻被誤會是打壓言論自由。市場人士當然有他們的言論自由,但假如張秀賢是承建商,並與競委會「裡應外合」就是問題。否則,任何市民對市場提出質疑本身都不是問題。問題是,經濟學怎樣看公司相互持股?
須知道,法律上公司相互持股本身亦不是問題。在金融市場,上市公司相互持股證監是容許的,在披露為本之下,持股量超過5%的,做足申報便可。相互持股的公司當然有可能觸犯其他證券條例,但這些條例是任何上市公司都有可能觸犯的。
法例容許的公司相互持股有幾罕見呢?多年前,我曾經在這方面做過一些學術研究工作,公司相互持股在亞洲地區(特別是日本)其實十分常見。為甚麼公司相互持股在亞洲地區比較普及?甚麼行業的公司傾向相互持股呢?公司相互持股甚至合併有時可減低交易費用,我曾提出過的理論卻又指,當承建商相互持股,在競投工程項目時即使不用議價溝通,亦會產生圍標效果。
然而,不同行業之間如何競爭如何合作不能一概而論,因此反對或提出管制任何市場行為前,必先了解該市場行為的因果。

套丁與土地供應關係 梁天卓 經濟3.0

2018年1月9日

套丁與土地供應關係

「地是用來種東西的,不是用來買賣的。」電影《竊聽風雲3》裏的阮月華(周迅飾)如是說。真作假時假亦真,這部戲有多少反映現實我不敢說,起碼到現在為止「丁屋大廈」還未在現實世界中出現,現在有的最多是「有一致設計、有圍牆包圍、有屋苑名稱及屬於屋苑式管理」的丁屋苑。「丁屋大廈」數目是零,那麼丁屋苑呢?
在花了一年時間調查後,本土研究社最近發表了「新界套丁研究報告」。報告指出,新界不少地方如元朗、北區及大埔等套丁問題嚴重(套丁即有地的發展商把地低價售予無地的原居民起丁屋,但同時原居民和發展商再簽訂秘密合同,列明是發展商而不是申請建築許可的原居民擁有所起村屋的業權)。
在其保守估計下,新界最少有9878幢丁屋懷疑以套丁方式興建,數目竟佔目前丁屋近四分一。
根據現行法例,丁權擁有人在獲得政府批地起丁屋前須作一個法定聲明,聲明自己在申請的當刻並沒有與其他人或發展商達成出售自己丁權的協議或者在當刻具備如此的意圖。亦即是說,報告或此前報道提及的疑似套丁行為都犯了作出虛假聲明的刑事罪行。
近乎明目張膽的犯法行為,加上套丁為少數擁有丁權的原居民或鄉郊地權的發展商帶來豐厚收入(現時每幢丁屋平均市價已超過1000萬元,但其買地、起樓以及補地價等成本相信不會超過500萬元),本土研究社的發言人以及一些立法會議員對政府是否應該甚至有否執法大加批評,實在不難理解。
我想知道的卻是套丁行為是否增加了土地供應?一個看法是沒有套丁的情況下住宅供應會比現時多。這裏的假設是要先取消丁屋政策。現時政府預留了900多公頃土地作興建丁屋,根據網媒估算,當中有最多三成可用作興建公共屋邨,建成單位數目可達30萬伙,能容納人口逾90萬,比只興建丁屋容納人數多出一倍有多。
現實卻與這理想情況有差別。一方面丁屋政策能否被取消是個十分複雜的問題。另一方面即使丁屋政策被取消,那些在鄉村地帶或認可鄉村範圍內的農地業權很多其實已在私人發展商手中,政府要把這些土地收回並發展公屋不是易事。 在可見將來丁屋政策被取替的機會不高,加上現時轉換土地用途的程序煩複(港大的王于漸教授曾多次撰文論述,在此不贅),要依循正常途經把農地轉換成可建屋的住宅用地費時又失事,犯法的套丁行為在某程度上其實增加了住宅用地的土地供應,間接紓緩了近年樓價不斷上升的情況。
優化轉換用途政策為王道
換句話說,如果政府只打擊套丁而又不更改丁屋政策或改變土地用途政策的話,香港的住宅土地供應短缺問題只會惡化(就好像在《竊聽風雲3》裏的阿祖(吳彥祖飾)買了嬌姐(羅蘭飾)的農地後真的實踐「地是用來種東西的,不是用來買賣的。」一樣。)
大家不要誤會,我認為套丁行為(甚至是丁屋政策本身)實際上是把財富分到原居民等少數人的手上,這本身是否公平值得大家討論。不過,如果政府認真執法有一定阻嚇作用,在現時樓價高企,出售每幢丁屋的利潤十分豐厚的情況下,原居民和發展商守法的成本只會愈來愈高。要減低套丁誘因的同時,又可以避免住宅土地供應短缺問題惡化,政府只能同時優化改變土地用途政策,令農地持有人能更容易把土地轉換成住宅用途。
作者為維克森林大學經濟系助理教授、中文大學亞太研究所經濟研究中心成員

公屋管理的疑似圍標和租值消散 免費早餐: 曾國平

免費早餐: 曾國平
公屋管理的疑似圍標和租值消散
2018-01-08
房房署轄下有超過76萬伙公屋租住單位,其中約六成物業管理(清潔、保安和收租等)由政府外判的公司負責(公屋租戶只要交租,不用另交管理費)。保守估計每戶一年管理費1萬元,約45萬伙外判管理的租戶,等如每年合共45億元的可觀生意。若外判商能得到房署信任,風生水起也。此其一。
公屋租金明顯比市值租金低,兩者的差距是經濟學中的租值。不用市價的競爭方式造成租值消散,明顯的例子是市民千方百計要上樓,較不明顯的例子是隨機分配下,公屋位置遠離工作地點,皆浪費資源。
租值消散的另一形式,正如前輩蕭若元在《香港的命運》一書提及,為公屋居住質素(維修、治安及衛生等)遠比私人屋苑惡劣。究其原因,管理公司是由房署用公帑聘請的,公屋租戶不能像私樓業主般以轉換管理公司威脅。此其二。
將以上兩點加起來,最近的海麗邨清潔工罷工一事就變得清楚了。不是自由市場萬惡(在公屋制度下,租金偏低是問題源頭),也不是外判商唯利是圖(哪一個做生意的不唯利是圖?),真正要問的實證問題是,公屋管理這一筆巨大利益如何分配。
工人待遇差,難要求有甚麼高質服務,政府補貼跑到哪裡去了?工會人員翻查資料,發現多個屋邨的管理公司關係密切,有政治人物更製成「圍標謎網」圖,這些都是有助了解真相的初步工夫。
數據當然愈多愈好,但以我的有限了解,公屋投標結果的公開資料相當有限,只能在政府憲報找到房署外判合約中標者和合約金額。若政府公開過去所有投標者的出價(也許早已公開,只是我找不到),至少我可以利用計量方法為房署釋疑,驗證管理公司之間有否疑似合謀定價。當然,要進一步證實圍標行為,需要的是口頭或書面的串通證據。
跟私人屋苑維修圍標的情況不同,涉及政府機構的投訴或許不在《競爭條例》規管範圍以內。前年商務及經濟發展局長曾在立法會這樣回答:「這項安排是考慮到大部分法定團體的工作根本不涉及經濟活動,或其活動與執行政策及提供主要公共服務有關」。還是競委會能夠避開房署,根據《條例》只調查涉嫌圍標的外判商?這些技術性問題就要留待競委會澄清了。

香港戲院行月費制度有冇得諗﹖ 免費早餐: 梁天卓

免費早餐: 梁天卓
香港戲院行月費制度有冇得諗﹖
2018-01-05
在一般人的印象裡,電影業(尤其是荷李活)是創意的象徵。可不是嗎?由黑白片時代的差利卓別靈,到李小龍的功夫熱,再到佐治盧卡斯的星戰系列,電影一直帶領著東西文化的發展。
不過,熟知行情的人都知道電影業的話事人一般都不喜歡冒險,早前提過不斷翻拍成功電影續集就是其中一個例子。
另外,電影業裡的生意模式亦絕不創新,一直都靠賣戲飛和爆谷汽水支撐住,又或是電影落畫後出的VHS或DVD賺錢,如是者幾十年如一日。
最近,業內的生意模式似有默默地起革命的跡象。
小友Econ記者一直有留意歌影視產業的相關新聞,他最近看到《紐約時報》一篇報道,指一間名為MoviePass的公司現正推行月費計劃,用戶只需付約10美元(約78港元)的月費後,便可以每日進場入戲院看一套電影。
在不少大城市裡,一張戲飛隨時賣差不多20美元(約156港元),這個月費計劃的確十分吸引,據報道、MoviePass最近用戶數目更超過百萬名之數。
月費模式在戲院業裡是否可行?這要看供求因素。一方面,電影就如音樂般的文化產品要試過先知鍾唔鍾意,用戶付月費後,看每套電影的邊際成本是零,因此他們試看更多電影的意欲應該較以往更高。
另一方面, 有人喜歡超級英雄般的打打殺殺類型片,亦有人欣賞周星馳的無厘頭片種,如果要購買正價票入場,前者可能寧願等若干年後有線重播,後者可能等電影落畫幾個月後於Netflix首播。
理論上,在這樣一個青菜蘿蔔各有所好的市場裡,供應者可以一個適當的月費,令他們青菜蘿蔔都全吃,從而更能有效搾取消費者盈餘。
理論是這樣說,問題是,以不足一張戲飛價錢的月費要搾取消費者盈餘可能有點困難,難怪有報道說,各大影院的CEO都對MoviePass頗為抗拒。
不過,現在美國會每星期入場睇戲的人數愈來愈少,已由1940年代的80%家庭下降至現在約5%。
另外,票房收入現在只佔一套電影總收入的20%左右。即使月費計劃不能提升票房收入,但或許將來月費計劃所得來(各觀眾何時何地看過哪一套電影)的大數據,會比票房收入來得值錢。由是觀之,將來大陸戲院收月費的機會比香港戲院要高一些。

黃牛經濟學之 當非牟利遇上真茂利 免費早餐: 徐家健

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