Friday, March 31, 2017

積金預設投資實戰攻略 免費早餐: 曾國平

免費早餐: 曾國平
積金預設投資實戰攻略 2017-03-29
多次批評強積金制度,今日竟然為其改革講好話,罪其一;象牙塔學者竟敢教人投資,比以教授博士之名講冧把好不了多少,罪其二。一篇文兩宗罪,想點?
講罪,強積金制度的原罪在一個「強」字:強迫全民儲蓄,要確保供款一方無瞞、基金受託人守規則,巨大成本就反映到收費之上。
廿多年以前成功爭取,制度已成定局,推倒重來只是美麗幻想,現實是如何在問題多多的制度下做好一點。靠的,除了市民無休止咒罵,就是積金局為平息民憤推行的改革,在制度局限下尋找lesser evil贖罪。
例如即將開始推行的「預設投資」,為市民提供一個懶人選擇:唔識揀又好、唔得閒揀又好,供款可自動放落強積金計劃下的「預設投資」,部分是以股票為主的「核心累積基金」,部分是以債券為主的「65歲後基金」。
除了懶人自動化,「預設投資」有兩大特點:一為投資隨年齡逐步變得保守,二為收費(規定最高為0.95%)比現時平均為1.57%的強積金收費低一截。
講冧把是象牙塔以外的奇技,決定人生不同階段的投資分布(life-cycle asset allocation)卻是學術研究的大題目:漫長一生,由求學到工作到退休,理想的投資策略是甚麼?對大部分人來說,理想是一生中維持一定生活水平(以及為子女留下遺產),沒有戲劇性的大上大落。 根據大量理論和實證研究,除了透過「預設投資」慳時間慳收費,市民可留意以下幾點:
一,風險喜好因人而異,同一套「預設投資」不會適合所有人。「核心累積基金」和「65歲後基金」由四六之比漸變成八二之比,不清楚比例背後的根據,相信是針對風險喜好「正常」的一群。較保守或較進取的市民,可在「預設投資」外為投資分布作相應調節。
二,工作穩定,定期收取預算之內的人工,回報跟宏觀經濟關係不大,性質就如持有長期債券。既有形同債券的工作,在投資比例中,債券比例應比一般人低。 相反,工作收入跟經濟息息相關、跟股市齊上齊落,投資股票比例便應減少。保險經紀和有鐵飯碗的老師,在「預設投資」以外,應有不同的投資選擇。
三,「預設投資」隨年齡提高債券比例,降低了股票上落的風險之餘,由於債券比股票較受通脹拖累,也增加了退休人士面對的通脹風險。通脹多年來低位徘徊,但十幾廿年後,通脹有何變化說不得準。在「預設投資」漸轉保守的同時,可持有回報不受通脹影響的資產(如通脹掛鈎債券,iBond)。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/ 美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/ 城市及地區禦險力環球論壇附屬學者 http://www.facebook.com/economics3.0

退休投資 Save Hard不如Save Smart 徐家健 經濟3.0

2017年3月28日
徐家健 經濟3.0
退休投資 Save Hard不如Save Smart
積金局將推出預設投資策略(Default Investment Strategy,簡稱「預設投資」或DIS),是德政。
先簡單介紹何謂預設投資,都是抄過來的(因為手上積金局的新聞稿已解釋得十分清楚):「預設投資是一個投資方案、由兩個混合資產基金組成,分別是核心累積基金(Core Accumulation Fund或簡稱CAF)和65歲後基金(Age 65 Plus Fund或簡稱A65F)。預設投資有三個特點:隨計劃成員接近退休年齡而自動降低風險、設有收費上限,及採納環球分散投資。」再詳細一點,也是抄過來的:「第一,CAF六成權益投資於風險較高的資產,一般為環球股票,其餘四成投資於風險較低的資產,一般為環球債券;A65F投資策略較保守,八成權益投資於風險較低的資產,兩成權益投資於風險較高的資產。在50歲前,所有的強積金將會投資於CAF;由成員50歲開始,受託人將每年自動調整該成員的強積金投資,逐年減持CAF(6.7個百分點)和相應增持A65F;當成員64歳生日時,其所有的強積金將全部投資於A65F。第二,預設投資設有收費上限,規定其管理費用不可超過基金每年的淨資產值的0.75%;經常性實付開支不可超過基金每年的淨資產值的0.2%。第三,預設投資必須分散投資於環球市場,以減低投資風險。」
實證為本制定預設投資
近年政府推行新政策時宣稱,參考專家意見或外國經驗的例子有不少,但絶大部分不是擬於不倫便是選擇性引用,與真正奉行實證為本原則是兩碼子事。今次積金局稱,他們是根據經濟合作與發展組織(OECD)專家的意見和外國的經驗來制定這套預設投資的。預設投資是我在研究院時師友間熱烈討論的題目,畢業後亦一直有留意這方面的研究。積金局今次是做足功課,我沒什麼需要批評,但可以作兩點補充。
經濟學界研究退休金的預設選擇,已有超過15年歷史。以美國的自願性退休福利計劃401(k)為例,從參與度以至供款率都顯示參與者「懶得揀」的預設行為(default behavior)。儘管學界對這些看似非理性的預設行為有不同解釋,大家都同意適當制定預設投資對參與計劃者的退休生活有重要影響。我認為,政府既然強制性規定打香港打工仔Save Hard,積金局有責任以實證為本的態度去制定Save Smart的預設投資。
即將推出的預設投資,是一種「生命周期基金」(Lifecycle Fund,亦有時稱之為Target Date Fund)。眾多生命周期投資策略當中,OECD的研究顯示以類似積金局將推出的預設投資策略表現最為理想。要補充的是,要這種預設投資發揮得更有效,應避免供款者在退休時一次過提取整筆退休金。反之以年金發放,不但提供了長壽風險的保障,更能分散在退休時遇上股災的風險。假若只有一筆過提取這個選擇,惟有依靠較複雜的動態投資策略不時就市況調節投資風險。現時制度是容許打工仔65歲退休時(一)一筆過提取;(二)分期提取;(三)全數保留繼續投資。我建議積金局在推出預設投資後,認真研究這三個選擇對預設投資表現的影響,然後解釋不同選擇的利與弊,甚至考慮透過制度改革方便打工仔享有更佳退休保障。
醒目指數比較基金表現
另一項建議是積金局可研究定期計算及公布每個基金的Sharpe Ratio,方便打工仔比較預設投資及其他基金的表現。Sharpe Ratio是量度基金表現的一個常用指標,金融界的中文譯名是夏普指數(或夏普比率)。為介紹給廣大市民認識,我稱之為醒目指數(Sharpe與Sharp同音,醒目指數即係Sharp嘅Index)。醒目指數背後有不淺的金融學理論,但簡單來說它是衡量調整風險後的基金表現,計算方式是平均回報率減無風險回報率再除以標準差,代表每一單位風險可獲得的超額回報,因此醒目指數愈高表示基金操作表現愈好。
實際計算醒目指數時,要避免誤用其實亦有不少學問,此處不贅。然而,其優點是一般人容易明白。預設投資,收費雖然比不少現有的預設安排基金低,但亦有原本收費更低的預設安排基金。問題是,不同基金的優劣不能單從收費反映。把收費後的淨回報與風險一併考慮在內,醒目指數是個既簡單又有理論根據的指標。積金局將來評核預設投資表現時,不妨考慮一下這個醒目指數。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

為政者的傲慢與偏見 免費早餐: 曾國平

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為政者的傲慢與偏見
傲慢,高高在上,輕視普羅市民;偏見,冥頑不靈,漠視相反證據。「實證為本,力求創新」能成為競選口號,意味著現實中的政府剛好相反。實的,只有官員的腦袋,創新的,只有官字兩個口的託辭詭辯。
其一:吸煙與健康委員會發表過一份報告,選擇性引用外國研究,指有「足夠證據」支持進一步擴大煙包的健康忠告圖像。食衛局再引用委員會的報告,建議修改法例將圖像擴大至八成半。
先不論委員會引用的外國研究是否專業可靠,也不論委員會對結論相反的其他研究視而不見,食衛局明顯對質疑聲音聽而不聞。
我跟兩位欄友曾分析香港過去30年的官方統計數據,發現3次擴大圖像並無加快香港吸煙率下降趨勢,結果跟委員會的「足夠證據」相左。
本土研究有證有據,誰知道食衛局副局長陳肇始上星期繼續人肉錄音機,堅稱外國研究支持健康忠告圖像有效控煙。方向己定,以「為市民著想」之名,各種相反意見一於當作透明。
其二:證監會近日頻頻在創業板「打虎」,剛上市掛牌隨時立刻叫停,理由可以是新股沒有公開市場,證據可以是股票升得太快太波動。
證監會插手,皆因創業板「啤殼」等不當行為猖獗,影響香港金融中心的聲譽,是以要快人一步殺雞儆猴。
良好意願,粗暴手段,證監會未有清楚為公開市場下定義,也未曾交代股價變化何謂太快太大的準則,投資者和上市公司就如面對一個上下限不明的熔斷機制,只能靠估聽天由命。政策不確定性何嘗不損害香港聲譽?證監會的「實時監管」,憑幾個小時的交易可以判斷股票是否有問題,證據何在?未搞清楚政策之下「殺錯良民」和「漏網之魚」的相對機率,又未有說明政策效果好壞如何量度,一意孤行是違背了實證為本的精神。(有證監會高層指,打虎後新掛牌股份開價穩定,可見政策有效。我建議證監會可直接實行價格管制,保證更能有效穩定股價!)
講完煙、股,還有環保署推出的垃圾徵費計劃。欺騙動機明顯,監察成本高昂,擾民程度比膠袋稅過猶不及。這不是傲慢,也不是偏見,只是蠢,蠢到不知從何說起。
文章刊登之日,特首跑馬仔已告一段落。動聽的競選口號過後,新政府又有幾多傲慢與偏見?
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

Monday, March 27, 2017

讓年輕人發夢的全民基本收入 免費早餐: 梁天卓

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讓年輕人發夢的全民基本收入
2017-03-24
雖然這一屆特首選舉沒有如4年前「那一場戲」那麼引人入勝,但是3位還是擦出不少火花。兩位前高官在論壇上互相質詢,亦令我們這些小市民知道不少此前鮮為人知的政府內幕,例如林太在其中一個論壇上提到近年政府各部門都受制於一個所謂「0-1-1」的削減開支的安排,即頭一年不用削減開支,但後來兩年,每年減百分之一。後來有網媒做fact check,發現她在1993年至2000年任職庫務局時,「曾經要求每個部門節省開支,要在3年內節省5%,叫新錢(New money),用在發展新服務上。」
公帑應使則使,相信沒有人會反對。但甚麼才是應使呢?這卻視乎政府的政策。舉個例,香港的老人福利政策不能說不複雜,首先是65至70歲有入息審查的生果金,然後有金額更高但入息審查更嚴格的長生津,再來是剛在《施政報告》「被優化」的老人綜援,此外,還未計如老人乘車優惠等零碎的長者優惠。這政策有入息審查,那政策又有資產審查,一方面政策希望集中資源放到有需要的人的手上,另一方面,又要多派人手加大支出,確保「沒有需要」的人不會在複雜的政策中「偷呃拐騙」,這到底是否合符「應使則使」的原則,可能多幾場辯論也辯不完。
與其花大量人力物力查呢樣查嗰樣,政府可曾考慮取消大部分附帶資產或入息審查的各種資助,繼而引入全民基本收入(universal basic income)?顧名思義,全民基本收入是不論貧富,不論老幼,只要拿著身份證便有資格領取。沒有審查,政府不再需要大量人手監察有沒有人「偷呃拐騙」。
另外,由於不同家庭的負稅不一,誠哥一年交的稅比絕大部分人一生所賺的錢還要多,全民基本收入可與其他扶貧措施一樣達致收入再分配的效果,亦其實與曾俊華口中的負入息稅異曲同工。
除了節省大量監察成本之外,全民基本收入帶來的穩定基本收入亦可能可以給年輕人一個發夢的機會。現在每日打開報紙,總會見到一、兩個成功買樓上車的「勵志」故事。有人是成功需父幹,有人日日捱麵包,亦有人支出全靠家人男友。為了儲首期供樓,年輕人要不節衣縮食,要不扭曲人性,更不能無咗份工。我的一位前中大同事曾經在統計處找來香港人創業活躍度的數據,發現僱主佔所有香港就業人員的比例自1997年以來一直下跌,從原本穩定的5%左右一路下跌至現在少於3%。
芬蘭最近試驗實行全民基本收入,林太在政綱中提到「實證為本,力求創新」,我希望她如能當上特首,可以參考芬蘭的實驗,探討全民基本收入在香港實施的可能性。
作者為維克森林大學經濟系助理教授
中文大學亞太研究所經濟研究中心成員

MPF預設投資4月1日推出 免費早餐: 徐家健

免費早餐: 徐家健
MPF預設投資4月1日推出
2017-03-22
最近與Wharton的Kent Smetters談起退休保障。曾在國會預算辦公室及財政部工作,之後在市場創業為客人提供財務計劃顧問服務,今天在著名商學院當教授的Smetters是位名副其實的退保專家。關於退保,我從來不是反對隨收隨支的原教旨主義者。是英雄所見略同吧(一笑),退保專家的研究顯示,傳統的隨收隨支制度有其可取之處,特別是當市場缺乏提供工資及長壽這兩方面的保險時,以強積金制度取而代之不一定合符經濟效益。令人費解的是,不少以推動強積金制度來進行退保改革的發展中國家,人口老化問題並非特別嚴重。退保專家的解釋,是改革的主要出發點其實出於政治:人民信不過政府落手落腳為他們安排退保,寧願放棄一點經濟效益,亦要透過改革爭取多一點退保的話事權。當年不明此道而大力反對老年退休金計劃的人,今天如何看成功爭取得來的強積金收費呢?我向退保專家透露,香港的強積金收費,他很驚訝收費可以這麼貴!
沒有無緣無故的愛。余生也晚,無緣參與廿多年前老年退休金計劃的討論;亦因為余生也晚,我沒有為反對全民的老年退休金計劃而支持過強積金制度,所以近年批評現有強積金制度時完全沒有包袱。沒有無緣無固的恨。近年批評強積金制度,批評的是強積金收費貴的兩個主要原因:
(一)「強」,是強迫沒有投資基金經驗的人投資基金而衍生出來的「找尋成本」(search costs);
(二)「制」,是監管制度下愈滾愈大的「監管成本」(regulatory costs)。批評的從來是制度,對積金局的朋友不但沒有恨,反而有點替他們辛苦,甚至有時佩服他們為改善制度所作出的努力。關於「制」的批評,積金局做得不夠;但關於「強」的批評,即將推出的「預設投資」(Default Investment Strategy)是個值得大家留意的回應。
所謂「預設投資」,「預設」是指從2017年4月1日起,假如你從來沒有向受託人給予投資指示,帳戶內已累積的強積金將改為按所屬計劃的「預設投資」進行投資,而除非你向受託人給予投資指示,否則新存入帳戶的強積金亦將會按「預設投資」進行投資。怎樣投資?「投資」是指基金投資有以下3個特點:
(一)隨成員年齡自動降低投資風險;
(二)收費設上限;
(三)分散投資環球市場。
應讚便讚。在制度面對的局限條件下,「預設投資」是個不錯的主意。我期待積金局在未來能夠公開更多統計數據,方便市民更容易比較「預設投資」與其他基金計劃的回報及風險。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

沒有貨幣的宏觀經濟學 曾國平 經濟3.0

2017年3月21日

曾國平 經濟3.0
沒有貨幣的宏觀經濟學
一本用了近10年的宏觀經濟學教科書改版,順應潮流刪減了貨幣供求的內容,央行只需操控利率,貨幣成了小配角。對的,今天的貨幣政策(monetary policy)有點名不副實,從教科書到理論模型,從央行官員言論到傳媒報道,極少用上貨幣一字,只談央行加息減息,不會討論什麼M1貨幣增長率。
貨幣何以近乎絕跡宏觀經濟學?先講理論,再講歷史。
就如高斯定律本身是套套邏輯,貨幣理論源自一條沒有內容的公式:物價乘以實質生產等如貨幣量乘以流轉速度(velocity)。這條公式指的是生產的名義價值,跟用來購買生產的貨幣總值相等,定義上一定不會錯。公式雖然空空如也,但加上一點假設的話,便有可被事實驗證的推斷:流轉速度大致不變,扣除了實質經濟增長,物價與貨幣量關係密切,通脹(亦即物價的變化)取決於貨幣增長率。這是費沙(Irving Fisher)版本的貨幣數量理論(Quantitative Theory of Money)。
無定向風的需求
換個角度看,貨幣供應等如貨幣需求,而貨幣需求取決於實質生產(多購物自然多要貨幣),以及其他資產的回報(回報高就少持有現金)。佛利民(Milton Friedman)的看法是貨幣需求對各種回報的彈性甚低,貨幣需求的關係穩定,得出跟費沙類似的結論。長遠來說,實質生產由人口、生產力決定,貨幣數量理論的含義是貨幣增長終會反映在通脹之上,亦即所謂名義與實質互不相干的古典二分(classical dichotomy),也跟佛利民的名言「通脹何時何地也是貨幣現象」(Inflation is always and everywhere a monetary phenomenon)遙相呼應。根據貨幣學派的分析,央行要保持通脹穩定,只需注意貨幣增長,其他指標都是枝節。
經過七十年代的黃金時期,貨幣學派在八十年代開始衰落,貨幣政策由利率取代貨幣供應的潮流亦同時出現。衰落的主因是貨幣學派其中一個重要假設不斷為數據推翻:貨幣需求絕不穩定,時升時跌之餘需求彈性難以捉摸,以致貨幣供應速度可以長期與通脹脫節,央行難以利用貨幣供應作為政策目標。死因之一,是科技進步下貨幣的定義變得太快太複離(如信用卡),貨幣定義的龍門搬得再快(M4、MZM等應有盡有)也追不上時代變遷,加上新產品新技術令物價的計算變得困難,是以通脹和貨幣的關係如無定向風,也解釋了上星期在友報提到通脹愈來愈難預測的現象。
只在長期穩定?
到了今天,研究貨幣的經濟學者成了少數,貨幣學派的文獻更絕跡於研究院課程,有關的新研究亦寥寥可數。偏離主流的例外,就如4位經濟學者去年一項大型研究(作者包括諾獎得主盧卡斯(Robert Lucas),以及幾十年前在維珍尼亞理工大學經濟系任教的Warren Weber),利用32個國家長達100年的數據,以傳統的M1量度貨幣,證實長期來說貨幣需求的關係相當穩定,不是利用十年八載的數據可以偵察出來。貨幣學派的觀點在一百幾十年的歷史長河上是對的!
不過,付款科技日新月異的時期只佔研究的極小部分,由十九世紀初到上世紀六七十年代的變化,未必夠過去三十幾年加起來的激烈。以傳統M1量度的貨幣需求是否經得起考驗,仍有待將來更多的數據去印證。
盧卡斯雖然為當代宏觀經濟學之父,對以利率取代貨幣的潮流從來頗有保留。與其讓貨幣供應退居幕後,他認為更好的宏觀經濟理論應進一步一般化,解釋經濟短期波動、央行以利率回應之餘,同時決定貨幣供應增長和通脹的長期走勢。回說教學,也許是經歷過佛利民影子甚重的香港高考,也許是在港大修讀過一科難忘的貨幣經濟學(老師是陸炎輝博士),看見只談利率不談貨幣的教科書感覺奇怪,像在看一套改編得不好的文學名著電影,失去了一些重要的傳統智慧。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

省姐撚,Uber能? 免費早餐: 徐家健

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省姐撚,Uber能?
2017-03-20
容許Uber合法經營會加劇本港交通擠塞情況,政府如是說。為甚麼呢?
這是個古老的經濟問題。工業革命後期,英國經濟學家哲逢士(Stanley Jevons)擔心煤產見頂會拖垮英國經濟發展。1865年,他發表了《煤的疑問》(The Coal Question)一書,解釋科技進步提升了蒸氣機效能,高效能卻又進一步增加了對煤的需求,導致原本有助節能的科技反而令煤產更快見頂。這個「哲逢士悖論」邏輯井然,但哲逢士萬料不到《煤的疑問》面世後,英國經濟增長不但沒有慢下來,燃煤的地位到了二十世紀更被石油取代。
這是個美國加州洛杉磯大學經濟系的口術傳統。燈膽耐用,雖然可能會減少消費者對燈膽的需求,消費者對燈膽照明的需求卻其實沒有改變,因此,燈膽製造商不會因擔心產品需求下降,而壓抑研發更耐用的燈膽。
這是個我經常考學生的題目。提高汽車汽油效能標準有助減排嗎?答案是排放可增可減,因為每當汽油效能提高一成,每公里路程所需的汽油成本便下調一成。需求定律下,駕車里數會隨駕車成本下降而增加,最終汽油消耗的增減和減排成效,視乎駕車的需求彈性(demand elasticity)。需求彈性愈高,駕車里數增加的幅度便愈大,排放增加的可能性也亦愈高。
這是我近年一篇學術文章。價格管制之下,供應商將貨就價,貨品質素下降,邊際上的需求卻可跌亦可升。教科書上的價格管制分析一般是錯的,只要消費者對貨品帶來服務的需求彈性低,又或質與量的替代性高,價格管制會導致貨品質素下降,但增加貨品消費量。
這是個文學甚至電影的主題。科技進步,機器取代人手,社會於是擔心大量工人因此失業。然而,科技進步同時亦提升了工人的生產力,產品價格隨成本下降,只要產品需求彈性夠高,科技進步會增加工人的需求。
這是個搞笑的廣告:「紙腰框常sin kai fa的姐撚卵tie,桶樣多的油涼,cher撚比以前跑得更遠。省姐撚,撚呔撚!」實情是,環保型輪胎想節能,駕車的需求彈性要夠低。
這是個政府不容許Uber合法經營的藉口。共享經濟會加劇本港交通擠塞情況?同一經濟邏輯,共享經濟透過增加車上乘客數目提高運輸效率,例如減少司機一人一車路上兜客,亦可利用大數據有效安排不同地方的乘客順路一起乘車。因為方便好用,共享經濟亦會增加乘車的需求。但除非乘車的需求彈性夠高,共享經濟是有助減少交通擠塞的。美國有研究顯示,Uber在各大城市經營不但縮短塞車時間,同時亦減少汽油消耗。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

Monday, March 20, 2017

依法而治下的創科前景 免費早餐: 梁天卓

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依法而治下的創科前景
2017-03-17
Uber旗下5位司機上星期被判「駕駛汽車以取酬載客」和「沒有第三者保險而駕駛」兩罪罪成。網上不少Uber支持者及Uber香港區總經理對該裁決都感到十分失望,總經理更認為,該裁決傷害了乘客、司機及香港的整體利益。我不是律師,亦沒有看過判詞,5位司機有否違反現行法例,只好留待Uber的法律團隊去搞清楚。
有趣的是,在不少人對Uber那5位司機寄予同情的同時,亦有不少「有識之士」認為,Uber雖然服務好,但非法就是非法,無的士牌卻提供與的士一樣的服務,即等同「白牌車」。「有識之士」甚至認為,Uber應該先推動政府修法,待新法實施後才開業,而不應像現時般挑戰政府的底線。
政府的底線真的不能被挑戰?Uber如果不是不斷挑戰各地政府的底線,Uber肯定現在不會在美國多個州份、澳洲及其他國家能夠合法經營。要知道,雖然有些法例以保障全社會的利益為依歸,但亦有不少保護個別行業利益的法例是由利益集團向政府成功爭取。這些保護既得利益的法例在通過時可能還有一些勉強符合經濟原則的考慮(如幾十年前沒有資訊科技下,討價還價的交易費用令的士的價格管制在某程度上有其合理性),但科技的進步已令很多這類法例變得不合時宜。如果我們每每要確保100%合法才能把新意念拓展為生意,可能到我們今天都沒有Uber、Airbnb甚或至Amazon。
不知從何時開始,香港地的法治變成依法而治,循規蹈矩安全守法變成識做人的香港仔的座右銘。在不少香港的「有識之士」還在恐嚇孩童說不聽話會被警察叔叔拉的同時,美國麻省理工卻在籌備第一屆的「麻省理工不合作大獎」(MIT Media Lab Disobedience Award),表揚「不聽話」但對社會有重大貢獻的人或組織。
麻省理工的網頁說明,循規蹈矩有助社會穩定,但只談循規蹈矩卻會窒礙創作的想像空間:Societies and institutions lean toward order and away from chaos. While necessary for functioning, structure can also stifle creativity, flexibility, and productive change–and ultimately, society’s health and sustainability。
有前輩曾不只一次提到諾貝爾經濟學獎得主赫曼(James Heckman)的研究,指幼兒的非學能教育十分重要,而問題不斷的香港亦應研究在教育上出了甚麼問題。我對此舉腳贊成。我分別在香港和美國做過學生和老師,深知那裡的教學著重循規蹈矩,那裡的教育讓學生天馬行空。可以這樣說,如果香港的教育制度不變,而香港繼續由我們教育制度下的「驕人產品」所領導的話,香港的創科前景「係咁先」。
作者為維克森林大學經濟系助理教授/中文大學亞太研究所經濟研究中心成員

神秘莫測的通脹 免費早餐: 曾國平

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神秘莫測的通脹
2017-03-15
文章見報之時,美國聯儲局公開市場委員會議息決定即將公布。以最新的利率期貨數據推算,今次聯儲局加息的機會高達九成,市場預期一面倒,相信聯儲局不會無端製造「驚喜」。
美國通脹逐漸回升,勞動市場表現不俗,加息是合理之舉,也沒有甚麼好補充。想多講一點的,反而是一份近期甚受注目、在聯儲局一個學術會議中公布的研究。研究的主要結論,為市場的通脹預期、勞動市場指標如失業率等對預測通脹幫不上忙,預測通脹最有用的數據,基本上只有最近的通脹。
這份研究聽起來十分枯燥,何以會受到傳媒的注視?皆因聯儲局的職責之一為保持低通脹,在通脹上升前預先加息,不是等到通脹出現時才急急應付。
從聯儲局的公開聲明、演說、會議紀錄可見,預測通脹一靠觀察勞動市場,從失業率等數據看出通脹壓力(亦即所謂的菲利浦曲線),二靠觀察市場上的通脹預期(例如從類似香港iBOND的通脹掛鈎債券推算),因為理論上通脹預期會影響真正的通脹。
研究指出,這兩個沿用已久的指標不太可靠,聯儲局細心觀察原來是運吉之舉。
猶記得十年前在研究院的時候,預測通脹是一個相當流行的實證難題:無論模型如何複雜,參考的數據如何詳盡,統計學上預測通脹都難以敵得過簡單的「隨機漫步」(random walk)模型:通脹就如醉漢跌跌撞撞,一上一落大致上是隨機的,一個月後、一季後,以至一年後的通脹,最有把握的預測離不開今天的通脹,其他數據幫不上忙。
十年後的這份研究,結論大致一樣,說明了金融危機並無改變通脹難測的特質 。
當然了,聯儲局不可以公開承認通脹為「隨機行走」,總要將通脹跟一些容易明白的數據(如失業率)扯上關係,好讓市場對聯儲局的走向有多一點把握,但歸根究底,聯儲局對未來通脹走勢都係估估下,見步行步而已。
再問一個深一點的問題:通脹何以表現如此?回首歷史,其中一個線索是通脹難測為美國30年前左右開始的現象。是科技進步令通脹有本質上的改變,還是這是聯儲局過去30年成功維持低通脹的結果?
下星期會給大家提供一個從供求入手的傳統答案。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

Tuesday, March 14, 2017

因為塞車,我宣布移民 徐家健 經濟3.0

2017年3月14日
徐家健 經濟3.0
因為塞車,我宣布移民
因為唔希望再聽到有人話要移民,曾俊華早前宣布參選。因為塞車,我今日宣布移民!
不得不佩服香港人的傳統智慧,有所謂「細時唔讀書,大個做運輸」之說。Elon Musk細時在研究院輟學,大個做Tesla,即係做運輸。Travis Kalanick更離譜,細時連大學也未畢業,大個惟有做「與白牌車冇分別」的Uber,即係非法運輸!放心,香港不會吸引到像Elon Musk的新移民,更不會培育出似Travis Kalanick的中學雞。香港地,細時唔好好讀書,大個不妨考慮加入運輸署。為什麼呢?因為全港所有運輸問題的答案,離不開以下兩個:一個天,出了什麼事都因為管理不善;一個地,未出任何事先擔心交通擠塞。因為怕塞車,以後再有左翼朋友批評政府漠視保育,你可以向他們解釋運輸署在保育汽油車、的士、及塞車文化其實一直不遺餘力。
電動車稅鼓勵購買汽油車
本年度《財政預算案》這樣解釋取消電動車首次登記稅全數豁免:「考慮到過往幾年私家車的整體增幅,以及電動私家車漸為駕駛人士接受,政府決定修訂有關安排。」之後環境局接力:「新的電動車首次登記稅安排已考慮到更廣泛地使用電動車輛以替代傳統車輛的優點、電動私家車漸為駕駛人士接受,以及在過往幾年私家車數目的快速增長已導致交通擠塞日益嚴重。新的電動私家車首次登記稅寬免能夠平衡推廣使用電動私家車和避免令私家車進一步增長。」但更弔詭的是,財政司司長最後公開表示:「從我們觀察所得,勸阻市民額外購買高檔次電動車作為他們第二輛車,這是我們認為值得推行的。」
為什麼私家車數目增長必然導致交通擠塞呢?多次說過,沒有證據顯示邊際上兩者有任何因果關係。即使是統計關係,根據2015年交諮會發表的《香港道路交通擠塞研究報告》,當香港車輛總數量升至超過60萬架後,車輛數量與行車速度根本沒有明顯統計關係。
不用讀到經濟學博士,有點常識的人都知道怕塞車的會轉乘地鐵。香港現時超過50萬輛私家車當中,只有7000多輛是電動車,而高檔次電動車的主要市場競爭對手,從來是平治E-Class及寶馬5系等汽油車。在電動車比例還不到2%時取消首次登記稅全數豁免,是鼓勵市民轉買這些相對價格大跌但對環境造成更大污染的汽油車。環境局的朋友不是以為花得起近百萬購買電動車的人,會因為價錢倍增而完全放棄擁有私家車吧?還是財爺坦白,加稅是為打擊市民額外購買高檔次電動車作為他們第二輛車。但如此不着邊際的加稅,政府究竟想鼓勵車主購買汽油車作為第二輛車,還是希望車主多駕駛他們那第一輛汽油車呢?兩個選擇,都是無助減少塞車,卻又有損空氣質素。
打擊共乘加劇交通擠塞
在裁判法院對5名Uber司機夥伴作出裁決前,政府消息表示如果容許Uber合法經營,將加劇本港交通擠塞情況,亦會對現有公共交通工具造成影響。上回交諮會假假地也發表了一份錯漏百出的研究報告,今次政府又有什麼證據指汽車共乘會加劇交通擠塞情況呢?細時讀書老師有教做個誠實好孩子,政府消息卻示範什麼是口講口賠。
為什麼容許Uber合法經營會加劇本港交通擠塞情況呢?一個說法是Uber價錢平服務好,需求定律之下吸引以前乘搭公共交通工具的乘客甚至原本沒有打算出門的市民轉用Uber。但另一個說法是Uber有助提高路面汽車的載客數目,更可以與現有公共交通工具產生互補作用。說到底,Uber合法經營會否加劇交通擠塞情況是個實證問題。最近,亞利桑那州立大學商學院有幾位學者發表了一份論文,他們利用Uber進入美國各大城市先後有別,去比較Uber的出現對交通擠塞造成的影響。研究發現,Uber的出現明顯減少塞車時間及汽油消耗。換句話,研究結果與口講口賠的政府消息完全相反。【註1】
近年批評公共政策,我不時提到政策選擇要實證為本。不知是否受我影響,另一位熱門特首候選人林鄭月娥在她政綱強調的4項管治新風格中,竟然提到「實證為本,力求創新」,之後更向傳媒表示「所謂移唔移民,只不過係煽情嘅講法」。【註2】非常贊同林鄭的新風格,因為「實證為本,力求創新」從來不是政府的風格。而旅居美國十多年後的我今日才宣布移民,不是為了煽情,是我實在受夠了政府「口講口賠,抱殘守缺」的管治風格。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者


【註1】Li, Ziru, Yili Hong, and Zhongju Zhang."An empirical analysis of on-demand ride sharing
and traffic congestion." Thirty Seventh International Conference on Information Systems, Dublin 2016.

【註2】實證為本,力求創新:以客觀研究和實證為基礎,從事實出發,憑着力求創新的作風,持續檢視現行政策,識別及利用可以提升政策效益、擴闊實施利民政策的空間。

政府教你做生意 免費早餐: 曾國平

免費早餐: 曾國平
政府教你做生意
2017-03-13
人類一思考,上帝就發笑,政府一教做生意,也有一定娛樂性。
政府推出的士計劃改名不再「優質」(叫得「優質的士」,即係暗示普通的士陰質啦!),600輛「專營的士」建議由3個專營權擁有,為期5年不得轉讓。收費比普通的士貴幾成,收現金之餘,必須有最少一種電子付款方式,營辦商必須提供手機應用程式給乘客使用,同時必須為司機提供培訓課程,車齡亦不准超過5年,更要有Wi-Fi服務。
呢樣必須,嗰樣不准,相當麻煩。最難以置信的,莫過於「專營的士」只可以在指定的士站上落客,連一般的士站也不准使用!指定地點仲要手機應用程式做乜?找不到政府相關文件,我懷疑(也希望)這是各大傳媒的一場誤會。
重重規限之下,生意值唔值得做?我唔知,但根據政府消息,政府聘請財務顧問作的評估相當樂觀,舉例話,現時的士牌價值六百幾萬元,每個專營權涉及200輛的士牌,絕對「有得做」。(同一政府消息來源亦重申,Uber合法經營將會加劇本港交通擠塞情況,對現有公共交通工具亦有影響,但政府非常歡迎Uber投標「專營的士」……)
限制較多年期有限,常識話我聽,專營權肯定唔值六百幾萬元一架,至於營辦商有冇得賺就有待實驗證明。
有辦你睇的,當然係規定同樣煩到極的「美食車」先導計劃。除了車內外各種的安全要求,最騎呢的莫過於美食車只准在8個指定地點之一營業,營業時間同時受場地所限。
營運權為期兩年,政府官員專家根據申請人提出的食物質素決定專營權花落誰家(例如「食物概念是否優質及有創意」)。8個地點如何選出來?政府官員的飲食口味有多可靠?天曉得,只知道部分地點人流不多(甚至有工程封路),「美食車」平均生意甚為慘淡,短短兩年不容易捱得過。
何解政府教做生意,多數搞笑收場?典型的經濟學答案,是政府運作並非由利潤引導,賺好蝕好,鐵飯碗依舊,同錙銖必較的商業世界是兩回事,做得咁好為乜?
深一點的政治經濟學答案,是這些政府計劃為各方利益團體競爭遊說下的產物,加呢樣限制保護我的利益,加嗰樣條款維持你的地盤,結果是計劃四不像,兩頭唔到岸。
最簡單的常識答案,是政府官員管呢樣限嗰樣的習性難改,天馬行空的想像離地面太遠,以為聘請顧問開幾次會就可以構思出發達賺錢大計。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

蓋茨的機器人稅 免費早餐: 梁天卓

免費早餐: 梁天卓
蓋茨的機器人稅
2017-03-10
幾年前看《寡佬飛行日記》(Up in the air)時,看到佐治古尼飾演的型佬角色聽到為他儲了百萬飛行里數的職位將會被新科技取代時那種驚惶失措,我就在想:保護主義可能是人之常情吧。
近年保護主義盛行,上年美國總統大選爆冷的其中一個因素是兩位候選人在貿易方面的分別:希拉莉看似較為傾向自由貿易,特朗普則實牙實齒會加強貿易保護,承諾「把工作帶回美國」。回顧大選,很多深受全球化影響的工業重鎮都由傳統民主黨的票倉轉為票投特朗普。
不知是否受到新任總統的「啟發」,世界首富蓋茨近日的言論亦帶點保護主義的色彩。蓋茨近年扶貧不遺餘力,有世界首富出錢出力實為窮人之福。
除了落力遊說其他富豪大力「科水」之外,他亦不斷為扶貧出謀獻策。最近他就語出驚人,指由於新科技大量取替低技術勞工的工作,政府應該徵收「機器人稅」(robot tax),以圖減低工序自動化的速度,而稅收又可用以資助一些不能工序化而又「重要」的工種如照顧老人和小孩的服務。
貿易保護有其粉絲不難理解:有數據指,在中國加入世貿的5年前和5年後的10年之間,美國一些輕工業的工作大幅下跌,有些行業的工作近乎絕跡!不過,你會認為美國加重對中國的關稅可以令那些工作回流美國嗎?更可能的其實是會令那些工作轉到其他工資更低的國家。
你可能會話:為了要保護勞工就業,向機械人多收稅款亦無不可,但政府(如果真的要收robot tax)徵收的稅率應是多少?先不論定義何為機械人或人工智能的困難,就假設我們都在實際執行上,對甚麼是機械人都有共識,robot tax的稅率應該與機械人取替多少勞力掛鈎吧?
在1980年代初的美國,每10個打工仔中有4個做的是一些重複性的常規工作(如洗碗甚或至簡單會計文書等),現在則只有3個。
表面看,工序機械化是背後一大原因,但不少研究亦指,其他因素亦同樣(如非更加)重要:例如全球化令部分相關工種向發展中國家外移,以及不少打工仔成功轉型,轉行到其他低技術(但非重複性)的工種如侍應等。
假如工序機械化真的令生產力大增,政府可考慮以增加的稅收實行全民基本收入。不過,事實上亦有不少工種是不能輕易被新科技取替。我其中一位論文導師的研究,就發現雖然美國不少傳統行業,因為中國便宜入口貨令工作大量消失,但亦有不少轉型轉行高檔高品味路線。而寡佬佐治古尼在戲中雖然曾因為新科技而受失業威脅,但最後亦因為新科技欠缺「人情味」而令他的工作失而復得。
作者為維克森林大學經濟系助理教授
中文大學亞太研究所經濟研究中心成員

Monday, March 13, 2017

同證監會Snapchat 免費早餐: 徐家健

免費早餐: 徐家健
同證監會Snapchat
2017-03-08
賣相機,招股價每股17美元,上市首日高開四成一,最高見26.05美元,收市全日升四成四。假如我是證監,怎樣看呢?
不用看,因為Snap Inc.上市的S-1文件開宗明義:This is an initial public offering of shares of non-voting Class A common stock of Snap Inc.沒有投票權,即不符證監會多年堅守的同股同權原則。儘管最近有風聲開綠燈研究新版引入同股不同權,證監一連幾星期犁庭掃穴煞停4隻創業板新股上市,更勒令一隻掛牌半日的新股停牌,原因不離質疑欠缺公開市場新股圍飛炒上,因此讓股份上市不符合公眾利益。然而,甚麼的股份、怎樣的股價才符合公眾利益呢?
剛在紐約交易所掛牌的新股SNAP上市時披露多項風險因素。以下幾項我認為值得與大家分享:
•我們一大部分收入來自廣告收益。如我們不能吸引新廣告客戶、失去現有廣告客戶、或現有廣告客減少廣告支出,都會嚴重影響我們的業務。
•由於我們兩位創辦人控制大多數有投票權的股份,他們將擁有所有股東決定權。今次發行的A股普通股沒有投票權,因此將不會減少我們創辦人的投票控制。
•我們以往有經營虧損,在未來可能續虧損,甚至可能永不賺錢。
•據我們所知,從未有其他企業在美國首次公開招股時,只發行沒有投票權的新股,故此我們不能預測這樣的資本結構和集中控制對公司股價及業務會有甚麼影響。
結果,繼首日上市升了四成四後,SNAP股價在第二個交易日再升一成,到第三日卻調頭倒跌超過一成。被炒上炒落之際,不少分析員紛紛討論市場嚴重高估SNAP,沒有水晶球,天曉得其股價何時大跌,損害公眾利益。我想帶出的是,證監會及聯交所於兩個月前就有關創業板股價波動發表的聯合聲明,引用了一些數據比如「在2015年上市的所有創業板股份的首日股價升幅平均為743%,而在2016年上半年上市的創業板股份的相應升幅則平均為454%。相比之下,主板股份的升幅分別為5%及15%」。對金融市場稍有認識的朋友卻知道,IPO招股價偏低是非常普遍的現象。以美國為例,九十年代抑價平均約一成半,九十年代尾升至逾五成,2000年後又再次回落至一成多(另外新興市場的抑價普遍更高)。
我們創業板新股的首日升幅當然比美股的平均高,但高出多少才算有問題呢?掛牌半日便遭停牌的新股駿傑(8188),據稱證監會認為股份似乎沒有公開市場。我要問,一早懷疑全配售上市沒有公開市場,何解當初批准上市,或索性不容許全配售?不是一早懷疑的話,短短半日內證監憑甚麼作此判斷?憑駿傑半日內股價升了5倍?是否升少過某百分比才似乎有公開市場?為香港的國際金融中心聲譽着想,我希望證監會的朋友對我的提問不要像Snapchat般「閱後即焚」。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

尋找股票泡沫故事 曾國平 經濟3.0

2017年3月7日
曾國平 經濟3.0
尋找股票泡沫故事
古有狼來了故事,今有泡沫爆破將臨預測。從樓市到股市,從一個行業到整個經濟,泡沫之說從來不缺:講供應,學者專家都喜歡做末日博士,講多錯多事小,萬一講中足以耀武揚威十年八載;講需求,唱好言論無甚可觀,暗黑驚世大預言卻是票房保證,哪管預言一錯再錯。更玄妙的是,預測通常十分「準確」,由一成到兩成到四成半不等,令聽者有「科學」的錯覺。
從玄學回到真正的科學,泡沫從來是學術研究的一個熱門課題。理論以外,實證研究問的是泡沫是否真有其事,問的是投資者能否從泡沫形成和爆破的過程中獲利。哈佛學者Robin Greenwood、Andrei Shleifer和博士候選人Yang You最近的一篇文章正是一例(話說我為求不與時代脫節,去年跟幾個年輕同事創立了一個閱讀小組,細心分析宏觀金融、行為經濟學的尖端研究,一個經常出現的名字正是Shleifer。出生於前蘇聯的Shleifer未夠60,理論實證研究質量依然驚人,徒子徒孫甚眾,對金融學幾個領域極有影響力,單憑學術成就足以成為諾獎熱門,只是九十年代一宗內幕交易大醜聞,令他此生大概也無緣獲獎)。
股市真泡沫特徵
學術討論最忌不着邊際,分析泡沫要由定義開始。先升後跌,升幾多跌幾多才算與別不同?這項研究的泡沫定義為:(A)過去兩年回報100%或以上,與(B)過去五年回報50%或以上。3年穩步上揚加上兩年倍升,以個別行業計算這種誇張升法甚為罕見,美國過去90年只出現過40次(例如千禧年的dot com熱潮及較少人知道的二十年代汽車股狂熱)。
在這40次急升案例中,其中21次在兩年後下跌超過40%(亦即所謂的泡沫),其餘19次兩年內沒有大跌(亦即看起來像泡沫,但事後無驚無險)。
研究題為《給法馬的泡沫》(Bubbles for Fama),首要目的當然是驗證諾獎得主法馬(Eugene Fama)的觀點:股價急升不能預示股價急跌,泡沫之說根本是馬後炮的胡說八道!研究證明法馬為大概是對,40次急升只有一半「爆煲」,平均來說先升不一定後跌。泡沫之說深入人心,源自我們的選擇性記憶和傳媒的選擇性報道,只記得泡沫爆破大災難事件,忽略了一些等極都冇爆的假泡沫。
不過,一反法馬的有效市場假說,研究指出股價急升確實提高了急跌的機會,而21次泡沫爆破跟19次只升不跌的事件本質上大有分別,投資者可以從蛛絲馬跡推斷泡沫是真是假。
綜觀美國以至國際股市,行業爆煲前至少有以下特徵:股價加速上升、股價波動、公司愈新升得愈快。不用事後孔明,只要細心觀察,事前也可以將真泡沫和假泡沫分開!
泡沫有跡可尋,邊有咁着數?更根本的問題是,市場力量下泡沫為何未消失?
隨街跳蛤乸有幾大隻
利用這些泡沫特徵,每見有勢色不對立即離場,研究證明投資者可以賺取跑贏大市的平均回報。大家要留意的是「平均」兩字,實際執行起來的高風險不是人人可承受,除了要平衡統計學上的第一型與第二型兩種錯誤(即「真泡沫當成假泡沫」與「假泡沫當成真泡沫」),更要命的是泡沫爆破時間極難拿捏得準。預期泡沫完結沽空股票,可惜等了又等都未出來,甚至升得更快更狠,沽空的投資者出師未捷身先死;泡沫估得太遲,又會跟其他投資者人踩人承受損失。財力加上定力的要求,市場上未必有投資者敢全情跟泡沫對着幹,是以泡沫不一定被市場力量消滅。這是「套戥局限」(limits to arbitrage)理論的精髓,也跟早前在本欄介紹過的「有效率地無效率」(efficiently inefficient)的觀點吻合。
這又泡沫那又泡沫,末日博士們的言論才是最大泡沫,研究泡沫應以實證為本,從歷史經驗中整理出頭緒,不用無厘頭地講什麼「即將跌N成」。無獨有偶,去年與一位同行收集了十幾個國家的樓價數據,正着手找出不同樓市急升急跌之間的共通點。同為資產,樓市跟股市頗有分別(人人都要有地方住但不一定要有股票、樓市買賣較費時失事等等),其泡沫的性質是否也不一樣?沒有調查就沒有發言權,有答案再跟大家交代吧。
香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

Tuesday, March 7, 2017

怪誕經濟學者眼中的阿羅定律 免費早餐: 徐家健

免費早餐: 徐家健
怪誕經濟學者眼中的阿羅定律
2017-03-06
小友EconReporter提醒我,標題加個Freakonomics,點擊率必然倍增。寫專欄不同出論文,我最樂意向市場低頭。更何況,別人寫的是從《怪誕經濟學》讀到的李維特,而我筆下是我在芝大認識的Steve Levitt。史蒂芬是我認識的眾多經濟學者中,最具學術市場觸覺的一位。當年他知道我有興趣研究民主體制,曾告訴我初出道時他亦寫過幾篇有關政治的學術文章,只是後來發覺興趣不夠,於是轉去研究犯罪等其他題目。這個學者不怪誕,怪誕的是不少香港學者只要興之所至,便隨便引用阿羅定律(Arrow’s Impossibility Theorem)去批評現實世界的民主制度。
是咁的,科學有幾種定律。一種純粹從現實規律出發,正如暴龍哥話牛歡喜要配鹹酸菜炒是定律,發現用荷蘭豆炒便推翻這個定律了。作為定律要有一般性,這一般性可以是鄭中基去年廣西吃牛歡喜配鹹酸菜,杜汶澤今日廣東食牛歡喜亦配鹹酸菜。單從現實規律觀察得出的定律,缺點是因沒有理論基礎而比較難作更廣泛應用。另一種定律純粹從理論邏輯推斷,阿羅定律是個例子。嚴格來說,阿羅定律幾乎完全沒有實證內容(empirical content),因此亦從未認真地被驗證或推翻過。單憑一紙數理邏輯去批評現實世界的民主選舉有重大缺陷,數學證明再驚世駭俗其命中率亦可想而知。
簡單點講,阿羅定律指出,邏輯上,社會沒有可能永遠一貫地把民意「合理地」整合而作出非獨裁的選擇。何謂之「合理地」?當中包括「一致性」等數個表面合理的選擇原則。以投票為例,不少學者喜歡引用「投票悖論」或「康德西循環」去說明絕對多數制可能出現的問題。怪誕的是,從邏輯角度出發,這些學者從沒提及「悖論」或「循環」出現的可能性有多高?更怪誕的是,從實證角度出發,這些學者一致忽略「悖論」和「循環」所指的究竟是甚麼可觀察到的投票結果?是投票結果不斷循環?不要只告訴我有策略性投票這回事,當大家都懂策略性投票,阿羅定律或其他投票定律究竟推斷出怎樣的投票結果?這些投票結果會導致民主政府選擇出怎樣的公共政策?而這些公共政策的選擇最終又跟獨裁政府選擇的有甚麼分別?一連串實際問題,這些投票定律統統沒有答案,更遑論答案是否與事實相符。
別誤會,這不是說阿羅定律毫無用處。一方面,它提醒我們設計投票程序時要加倍小心;另方面,它引發後來公共選擇學者(如Gordon Tolluck、Barry Weingast等)調查現實民主制度的細節,並找出投票結果穩定的來源。我明白今時今日在香港批評民主制度很有市場,但拜託一眾Theorem freaks在批評民主時,請不要單以從未驗證過的定律來呃like。
作者香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國克林信大學經濟系副教授及資訊經濟計劃附屬學者

磁能線的創科政策 免費早餐: 梁天卓

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磁能線的創科政策
2017-03-03
兩年前的7月,一間叫Znaps的初創公司在Kickstarter為它唯一的「新產品」磁能線籌旗,並承諾在同年11月出貨。磁能線者,磁力充電線是也。即是將含有磁石的小配件,裝在手機充電插口上,充電線則以磁力作接駁。用磁能線除了令充電更方便之外,亦可以避免傳統充電線因經常需要插入手機接口所引致的磨損。
聽落好正吧?憑這「創新」意念,Znaps在Kickstarter前前後後吸引幾萬網民集資,籌得超過1,800萬港元。上年更獲香港政府頒發「香港資訊及通訊科技獎」初創企業銅獎。
不過,原定2015年11月出貨的磁能線的出貨日期一拖再拖,Znaps的磁能線最終能否面世還是一個問號。欄友徐家健提過,不是所有在Kickstarter籌咗旗的計劃都交到貨,而大部分計劃更不能準時出貨,真正出貨日期平均比承諾期遲了約3個月。
不過,籌了近2千萬港元,再延誤出貨超過1年半,這可能也是一個紀錄。無怪乎Kickstarter上的網頁已充斥著不少對Znaps的負評,有些有份出錢的支持者更在Facebook 成立群組希望在加拿大對Znaps進行集體訴訟。
無論是Kickstarter,還是街上買龜苓膏,甚或至是股票市場上買股票,貨不對辦或偷呃拐騙時有發生。
宏觀點看,Kickstarter這類的籌旗新經濟,借助互聯網拉近Startup與支持者的距離,集資成本降低令更多此前不能成功集資的計劃得到實現,即使行內有小部分害群之馬,互聯網的籌旗新經濟還是有助創科發展的。
我感到憂慮的是,Znaps背後的老闆是已有走數經驗的智能咖啡機老闆,再加上傳媒和苦主們不斷發聲,但Znaps仍獲香港政府「獨具慧眼」在上年頒發「香港資訊及通訊科技獎」初創企業銅獎。雖然經政府重新檢視後,Znaps的獎項因未能符合「產品須已推出市場最少3個月」之參賽規定而被收回,但政府的眼光由此可見一斑。
大有為的政府近年大力推動創科,財爺在最新的預算案亦提到創科局在2015年成立以來,政府已推出180億元的多項措施推動創科發展,當中不少是有指向性的政策如驅動香港「再工業化」。我不知香港應否「再工業化」或發展某創行業,若政府的眼光始終如一,我實在擔心那180億元(及其後更多的相關投資)會像潑了出去的水一樣。
作者為作者為維克森林大學經濟系助理教授
中文大學亞太研究所經濟研究中心成員

為劏盤辯護 免費早餐: 曾國平

免費早餐: 曾國平
為劏盤辯護
2017-03-01
怕你唔睇,標題黨語出驚人,試論所謂的劏盤現象。
這邊廂樓價衝上歷史高位,那邊廂實用面積往下試探人類生存的可能性:不足兩百方呎的單位,開門直接 瞓上床,飲食排洩一臂之距,可謂人屋合一。
專家話「冇乜人做業主要做到咁委屈」,對微型單位頗有心得的新任財爺陳茂波亦曾表示政府關注問題,最近更有長策會前成員建議政府,在賣地條款設立單位數目上限,以抗衡劏盤歪風。
沒有無緣無故的市場現象,劏盤湧現必有原因。遠者,時代進步生活質素改善,市民對私人空間的需求上升,正如發展商話「有Enjoyable嘅空間」,三代同堂買少見少,未婚子女想辦法遠離父母,寧可屈就百幾方呎方便上班工作(劏盤不少建於旺區商業區附近),也不願跟家人共用500方呎的空間。
近者,經過金融風暴一役(加上97亞洲金融危機記憶猶新),政府大幅收緊按揭要求,沒有大量現金在手都咪使旨意細屋搬大屋,骨牌效應下地產商唯有多建細單位應付需求。買賣你情我願,發展商推出劏盤無罪,罪在「有限空間、活出無限」之類的公關包裝做得太核突而己。
官員不忘忠告市民,買劏盤隨時蒙受損失,轉售亦會比較困難。
當真?若然樓市繼續穩步上揚,按揭監管易緊難鬆,追求私人空間的趨勢不變,買又好,租又好,這類劏盤依然有市場。若果政府忽然發神經監管新樓面積,這類劏盤更成「絕版」珍品,市價升多幾錢重。
更有趣的問題,是假如香港來一個甚麼泡沫爆破樓價下插幾成(學者專家年年都預測果隻),劏盤的跌幅跟其他面積「正常」的單位比較又如何?
劏盤會否像所謂的「假豪宅」般跌得尤其嚴重?
樓市崩潰跟經濟衰退分不開,失業率上升人人自危,擁有私人空間是邊際上首當其衝慳得就慳的「奢侈」開支,重回父母懷抱,將會是經濟困境下的新現象。我認為劏盤會跌得比一般中細價樓要多。
從劏房到劏盤,香港居住現實殘酷如此,難怪「供樓真實個案」依然是報章叫座的題材,「有樓有高潮」的二流演技仍足以令全港議論紛紛
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

Wednesday, March 1, 2017

阿羅理論世界的金融應用 曾國平 經濟3.0

2017年2月28日
曾國平 經濟3.0
阿羅理論世界的金融應用
諾貝爾獎得主阿羅(Kenneth Arrow)早前去世,傳媒以不少篇幅報道,比其他去世的諾獎得主要隆重。也許是阿羅的「不可能定理」(impossibility theorem)廣為引用、誤用、濫用(如定理「證明」現實中民主投票不能反映人民意願之類),以訛傳訛深入民心?
阿羅是二十世紀最重要的經濟理論家,以聰明絕頂聞名。從老師口中聽來的故事:幾十年前老師初出茅廬,到某著名大學求職作學術演講,聽眾之一正是阿羅。演講題材是宏觀理論,半路中途阿羅舉手提問,建議為理論中作一點延伸,不用紙筆單憑腦子,獨自講了幾分鐘演講中沒有的精采內容出來。阿羅溫文爾雅,問老師是否贊同他不簡單的數學推演,但老師早已給阿羅驚人的速度嚇呆,只懂連忙稱是,敷衍過去。也有一個從張五常教授書中讀到的故事:「二十多年前在一次會議上,我作主講,阿羅是評論者。結束後一起喝咖啡,他把一張滿是方程式的紙交給我,說是我講話的內容!阿羅是二十世紀數一數二的數學經濟天才,我說得多快,他的方程式就寫得多快。要不是見到他表演神功,我不容易相信有內容的學問是可用方程式思想的。」(《數學與經濟》,2002)。
傳媒少有提及的是,除了「不可能定理」,阿羅對金融學亦有同樣重要的貢獻。
世事難料的理想世界
一年多前在本欄介紹過一般均衡(general equilibrium)的經濟理論:在一個簡化的世界中,有消費者又有生產商,消費者擁有貨品也可以出賣勞力,一人之力微不足道,其行為改變不了市場價格;生產商可以生產物品,沒有壟斷力量,只能按市價做生意。雙方買賣交易,是個理想的自由市場。一般均衡理論問的是,有沒有一系列的市價,可以令所有物品(包括勞力)的需求量和供應量相等,令消費者和生產商都沒有動機改變行為?答案是在一些條件之下,自由市場可以達至這個理想結果。阿羅和另一數學天才德布魯(Gérard Debreu)進一步問:如果這個世界中有不確定性,結果又會如何?例如,生產商豐收失收由天氣決定,但是晴是雨誰也說不準。更複雜的是,天晴不利某些生產商,下雨又不利另一些生產商,兩種生產商可有辦法分擔風險?答案是一般均衡依然存在,先決條件是這個世界裏面有一些怪物品。
金融市場的獨特功能
這些怪物品的價值視天氣而定,有多少種天氣物品就有多少種類。有一種只在天晴時有價值,出現其他天氣的話便一文不值;有一種只有雨天有價值,其餘情況作廢……餘此類推,有點像買馬(買一號獨贏的飛只在一號跑出的情況下有價值,其他情況下便成廢紙)。一種情況一種物品,世事有多複雜物品的種類就有多複雜。阿羅和德布魯證明的是,消費者和生產商透過買賣這種後來被稱為阿羅-德布魯證券(Arrow-Debreu securities)的怪物品,便可確保在不同情況下的需求量和供應量相等,面對不確定性自由市場仍可以達至理想結果。
這套理論抽象之至,如何跟現實中的金融市場扯上關係?除了天氣,太多世事難以預期,市場上當然不會有齊應付所有情況的證券,但隨着金融市場愈搞愈有規模,金融產品種類繁多,足以應付現實中大部分的風險。你的生意在某滙率上升情況下變差?市場上有相關的外滙產品化解這個風險。你的工作受某一行業的興衰影響?你可到市場購買走勢跟行業相反的股票。阿羅-德布魯的純理論,啟發了大量的實證研究:發展中國家金融市場漸有規模,人民有否透過市場減低風險提升生活水平?金融發展如何促進經濟增長?
除了闡釋金融市場的社會功能,阿羅-德布魯證券更改變了金融學理論的發展。市場上各種資產如何定價?兩隻相似的期權價格差距有多大?原來資產可以看成阿羅-德布魯證券的組合,資產的定價等於組合加起來的價值,不同的資產可被拆解成阿羅-德布魯證券加以比較。邏輯清楚明白,阿羅-德布魯證券是今天研究院金融學的必讀題材。
阿羅是個對真實現象感興趣的理論家,以抽象的數學模型描述複雜的世界,「意外地」影響了講求實際的金融學。
作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

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